筆者認爲(wéi / wèi)，京滬高速天津段一(yī / yì ／yí)期工程項目是(shì)一(yī / yì ／yí)個(gè)非常值得參照的(de)案例，與洋山港項目具有不(bù)少可比性：首先，兩個(gè)項目都有控制權考慮，京滬高速項目是(shì)交通部批準的(de)重點建設項目，原先的(de)方案也(yě)是(shì)通過中外合資來(lái)完成此項目，後來(lái)交通部希望成立中資公司來(lái)建造。爲(wéi / wèi)此，擁有此公路項目25％股權的(de)天津市高速公路投資建設發展公司成立了(le／liǎo)天津通元高速公路有限責任公司，與擁有75％股權的(de)深圳市中技實業發展（集團）有限公司（深科技）共同負責該項目的(de)建造。其次,運作手法上(shàng),由于(yú)國(guó)内投資者的(de)實力限制而(ér)主動采用了(le／liǎo)信托融資方式。2003年，國(guó)家開發銀行曾給天津市的(de)基礎設施建設提供了(le／liǎo)大(dà)約100億元人(rén)民币的(de)貸款支持，京滬高速公路天津段的(de)貸款便包含在(zài)其中。根據規定，該項目的(de)注冊資本金必須達到(dào)總投資額的(de)35％，銀行方面才能提供貸款，而(ér)該項目總投資額預期在(zài)41.4億元，注冊資本金必須達到(dào)13.88億元。深科技是(shì)一(yī / yì ／yí)家上(shàng)市公司，出(chū)于(yú)自身的(de)考慮，不(bù)願意一(yī / yì ／yí)下拿出(chū)那麽多資金來(lái)運作這(zhè)個(gè)項目，但項目又非常好，可以(yǐ)獲得30年的(de)收費權，因此深科技采用了(le／liǎo)集合信托工具來(lái)先融資8億元人(rén)民币，達到(dào)注冊資本金的(de)要(yào / yāo)求後，再由銀行提供貸款來(lái)完成項目的(de)建設。由于(yú)作爲(wéi / wèi)信托受托人(rén)的(de)北國(guó)投的(de)參與使得該項目的(de)實際股東由兩方變成了(le／liǎo)三方，北國(guó)投将按照信托融資的(de)規模獲得相應的(de)股權，并将派出(chū)董事、監事以(yǐ)及财務方面的(de)代表參與項目的(de)運作,但主要(yào / yāo)是(shì)集中在(zài)項目的(de)财務方面，具體的(de)實施工作不(bù)會參與太多。此外，北國(guó)投爲(wéi / wèi)該項目精心設計的(de)風險保障方式很有特色，基本上(shàng)賴于(yú)下列雙重保障：一(yī / yì ／yí)是(shì)信托投資人(rén)的(de)收益由深科技每年向北國(guó)投收回一(yī / yì ／yí)定比例的(de)股權來(lái)實現，從價格上(shàng)講是(shì)110％的(de)比例，每年會分配一(yī / yì ／yí)次收益。如果深科技自己不(bù)能按期回購股權，也(yě)可以(yǐ)指定第三方公司來(lái)回購；二是(shì)北國(guó)投會要(yào / yāo)求深科技在(zài)回購期前兩個(gè)月存入保證金，而(ér)深科技已經将3.8億元的(de)股權質押給了(le／liǎo)信托公司，在(zài)深科技履行完所有義務後方可解押，由于(yú)這(zhè)個(gè)項目隻需要(yào / yāo)3.4億元的(de)股權擔保，深科技3.8億元的(de)股權質押實際上(shàng)是(shì)一(yī / yì ／yí)種超額擔保。基于(yú)這(zhè)些集合投資計劃安排，該項目獲得了(le／liǎo)熱銷，同時(shí)由于(yú)京滬高速項目本身的(de)優勢，觊觎改項目未來(lái)股權轉讓的(de)潛在(zài)投資者數量仍然不(bù)少。

　　從信托實踐的(de)情況來(lái)看，我國(guó)經濟發達地(dì / de)區的(de)民營資本運作環境相對較好，比如浙江的(de)一(yī / yì ／yí)些信托公司就(jiù)開發了(le／liǎo)不(bù)少收益較爲(wéi / wèi)理想的(de)信托産品。如果配合好的(de)操作模式，民間資本投資基礎設施的(de)熱情将會更高。[4]
　　
　　3．集合信托應用于(yú)基礎設施融資的(de)法制環境逐步具備

　　首先，在(zài)行業限制方面，最近的(de)《國(guó)務院關于(yú)推進資本市場改革開放和(hé / huò)穩定發展的(de)若幹意見》和(hé / huò)《國(guó)務院關于(yú)投資體制改革的(de)決定》對我國(guó)投融資體制改革的(de)意義十分深遠，其核心是(shì)打破了(le／liǎo)傳統計劃經濟體制下高度集中的(de)投資管理模式，落實了(le／liǎo)企業的(de)投資決策權，規範了(le／liǎo)政府的(de)投資行爲(wéi / wèi)，同時(shí)也(yě)給各類投資機構帶來(lái)了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)輪新的(de)發展機遇，使信托投資機構将會發揮其投融資的(de)專業職能作用，以(yǐ)完全的(de)市場運作方式參與政府投融資行爲(wéi / wèi)。按照這(zhè)一(yī / yì ／yí)決定，對于(yú)基礎設施建設項目，各級政府要(yào / yāo)創造條件，利用特許經營、投資補助等多種方式，吸引社會資本參與有合理回報和(hé / huò)一(yī / yì ／yí)定投資回收能力的(de)公益事業和(hé / huò)公共基礎設施項目建設，無疑港口建設資金募集符合這(zhè)一(yī / yì ／yí)決定的(de)精神。2004年1月1日正式實施的(de)《港口法》第5條也(yě)明确規定：國(guó)家鼓勵國(guó)内外經濟組織和(hé / huò)個(gè)人(rén)依法投資建設、經營港口，集合信托正好爲(wéi / wèi)躍躍欲試的(de)民間資本直接進入港口建設提供一(yī / yì ／yí)個(gè)通道(dào)，借此通道(dào)，信托可以(yǐ)在(zài)産業市場利用政府信用爲(wéi / wèi)城市基礎設施建設籌集資金，尤其是(shì)解決項目公司的(de)資本金或前期啓動資金問題，或是(shì)通過收購一(yī / yì ／yí)些政府投資項目特别是(shì)有不(bù)錯利潤空間和(hé / huò)壟斷性的(de)項目的(de)産權或經營權來(lái)減輕政府在(zài)基礎設施建設方面的(de)财政壓力，使政府投資得到(dào)有效放大(dà)，實現城市基礎設施投資主體的(de)多元化和(hé / huò)融資渠道(dào)的(de)多元化，讓市場在(zài)長期資源的(de)配置方面發揮主要(yào / yāo)的(de)和(hé / huò)關鍵的(de)作用，實現基礎設施項目和(hé / huò)資本市場的(de)有機結合。

　　其次，從信托業内部的(de)行業法制環境建設來(lái)講，經過了(le／liǎo)整頓的(de)信托業已成爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)個(gè)金融業中法制環境相對比較健全的(de)部門，資産質量在(zài)金融機構當中也(yě)是(shì)最好的(de)。2001年以(yǐ)來(lái)，随着信托業清理整頓的(de)完成，《信托法》和(hé / huò)央行《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托業務管理暫行辦法》的(de)頒布，以(yǐ)及銀監會自2004年6月以(yǐ)來(lái)的(de)多部行業規章：如《關于(yú)進一(yī / yì ／yí)步加強信托投資公司監管的(de)通知》、《關于(yú)信托投資公司開設信托專用證券帳戶和(hé / huò)信托專用資金帳戶有關問題的(de)通知》、《關于(yú)規範信托投資公司證券業務經營與管理的(de)有關問題的(de)通知》《信托投資公司信息披露管理暫行辦法》《信托投資公司集合資金信托業務信息披露暫行規定》《關于(yú)進一(yī / yì ／yí)步規範集合資金信托業務有關問題的(de)通知》等等，使信托公司的(de)業務發展步入了(le／liǎo)快速規範的(de)軌道(dào)。信托公司可以(yǐ)從事資金信托、财産信托、投資基金等信托投資業務，還可以(yǐ)開展企業重組、項目融資和(hé / huò)财務顧問等中介業務和(hé / huò)國(guó)債、企業債券承銷業務等。信托業的(de)發展随着從業人(rén)員對信托這(zhè)一(yī / yì ／yí)特定财産關系理解的(de)加深，正在(zài)從單一(yī / yì ／yí)傭金型轉換爲(wéi / wèi)收益共享型，從融資運用型轉爲(wéi / wèi)投資運用型，從資金推動型轉爲(wéi / wèi)科技推動型，特别是(shì)即将啓動的(de)資産證券化業務将給信托業帶來(lái)無限發展的(de)空間，伴随經營範圍的(de)廣泛和(hé / huò)經營手段的(de)靈活多樣，信托業将面臨前所未有的(de)發展機遇，與基礎設施建設的(de)良性互動将更加廣泛。

 

2004年信托業相關法規制度制定出(chū)台情況一(yī / yì ／yí)覽表

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　資料來(lái)源：《2004中國(guó)信托業發展回顧與評析》

　　此外，采用信托投資盡早進入有利潤空間的(de)港口建設領域也(yě)符合加入WTO後的(de)我國(guó)國(guó)家利益。今年距金融業全面開放的(de)期限已不(bù)算太遠，金融業開放以(yǐ)後外國(guó)金融資本進入信托領域必然指日可待。外國(guó)金融資本通過參股、控股形式介入重要(yào / yāo)基礎設施并獲取長期利益的(de)做法在(zài)國(guó)外屢屢可見，信托投資可以(yǐ)集少成多，快速整合民間資本進入利潤穩定、風險較小的(de)重要(yào / yāo)基礎設施項目，至少也(yě)擡高了(le／liǎo)後來(lái)資本進入的(de)成本，符合國(guó)家利益。

　　4．港口經濟的(de)迅速發展使得信托項目安全性提高

　　港口建設是(shì)否值得投資取決于(yú)建成後的(de)經營是(shì)否有利可圖，其直接影響的(de)因素就(jiù)是(shì)港口的(de)利用率。在(zài)影響利用率的(de)諸多因素中，長江三角洲不(bù)斷增長的(de)國(guó)際貿易總額、目前高達138%的(de)港口利用率（極大(dà)超過了(le／liǎo)正常港口利用率60%的(de)赢利點）、上(shàng)海與上(shàng)海腹地(dì / de)經濟之(zhī)間的(de)密切聯系、上(shàng)海與南京、重慶、南通等集裝箱集散港之(zhī)間的(de)合作及長江水道(dào)的(de)挖潛運用、越發強烈的(de)中部崛起的(de)呼聲，加上(shàng)建設中的(de)跨海大(dà)橋、高速公路、物流網絡等基礎設施，以(yǐ)及貿易、政府管理水平、法制等軟環境因素，上(shàng)海港的(de)建設項目受到(dào)包括和(hé / huò)黃、鐵行渣華、東方海外、馬士基等集團資本的(de)關注當然不(bù)足爲(wéi / wèi)奇，一(yī / yì ／yí)定程度上(shàng)也(yě)反映出(chū)這(zhè)一(yī / yì ／yí)項目潛在(zài)的(de)巨大(dà)獲利能力。在(zài)安全性質疑不(bù)大(dà)的(de)前提下，運用信托方式進行融資，既可以(yǐ)避免重大(dà)利潤項目落入外資之(zhī)手，人(rén)爲(wéi / wèi)造成改革初期曾出(chū)現過的(de)外資超國(guó)民待遇的(de)不(bù)公平、不(bù)合理現象，又可以(yǐ)引導早已積聚已久而(ér)又缺乏投資渠道(dào)的(de)民間資本進入投資領域，并加速資本向優質項目的(de)集中，避免以(yǐ)前曾出(chū)現過的(de)重複建設帶來(lái)的(de)資源浪費，實現地(dì / de)區共赢。

　　三、集合信托運用可能潛在(zài)的(de)風險及其預防

　　民間資本以(yǐ)信托方式投資基礎設施建設的(de)真正實施仍然需要(yào / yāo)正視并解決下列一(yī / yì ／yí)些問題：

　　1．港口建設信托是(shì)私募還是(shì)公募？

　　總結我國(guó)已經實施的(de)基礎設施信托項目的(de)運行經驗，最令信托界人(rén)士诟病的(de)就(jiù)是(shì)信托的(de)私募性質極大(dà)地(dì / de)影響了(le／liǎo)信托的(de)運用。按照現行信托法規的(de)精神，集合信托的(de)起點爲(wéi / wèi)每份人(rén)民币5萬元，上(shàng)限爲(wéi / wèi)200份。這(zhè)一(yī / yì ／yí)規定的(de)主旨當然是(shì)出(chū)于(yú)風險考慮，将集合信托的(de)委托人(rén)設定爲(wéi / wèi)具有一(yī / yì ／yí)定風險認識能力和(hé / huò)承受力的(de)投資者。但是(shì)，具體在(zài)港口建設中，擁有投資意向及實力的(de)機構和(hé / huò)個(gè)人(rén)相信不(bù)在(zài)少數，采用私募形式正好可以(yǐ)避開股權分散矛盾，拉長産業鏈條，将有意于(yú)港口建設的(de)投資者吸引進來(lái)。當然，公募信托更容易獲得大(dà)量的(de)社會閑散資金，如果監管有效的(de)話，對于(yú)解決港口建設這(zhè)樣動辄幾十億、上(shàng)百億資金的(de)大(dà)項目來(lái)說(shuō)的(de)确需要(yào / yāo)，特别是(shì)在(zài)那些資金來(lái)源不(bù)足、民間投資願望不(bù)足的(de)區域。值得注意的(de)是(shì)，最近銀監會正在(zài)積極制定《信托投資公司房地(dì / de)産業務管理暫行辦法》，據稱将突破200份的(de)私募限制，并将适用于(yú)首批30家要(yào / yāo)求信息披露的(de)信托公司，這(zhè)将爲(wéi / wèi)公募信托的(de)放開進行有益的(de)嘗試。

　　2．港口建設信托的(de)流動性問題

　　作爲(wéi / wèi)集合信托的(de)投資人(rén)，港口建設時(shí)間長、見效慢、投入大(dà)、過程複雜的(de)特點不(bù)會被預期效益完全掩蓋，換言之(zhī)，投資人(rén)永遠在(zài)資本市場追逐最大(dà)利益，更何況我國(guó)當前的(de)資本市場上(shàng)還充滿着許多未知的(de)變數。衆所周知，信托計劃雖然明令不(bù)能實行保本收益承諾，但作爲(wéi / wèi)投資工具的(de)信托，良好的(de)投資收益仍然是(shì)信托公司項目創新的(de)動力，也(yě)是(shì)資金募集者和(hé / huò)投資者的(de)最大(dà)訴求。考慮到(dào)潛在(zài)的(de)利率上(shàng)升可能、彙率變數對外貿乃至對港口業的(de)影響，不(bù)排除投資者将港口信托的(de)流動性差歸入投資風險的(de)可能。目前我國(guó)法律上(shàng)還沒有關于(yú)信托受益權轉讓的(de)規定，在(zài)相當長的(de)投資期間中，投資者沒有固定的(de)場所或是(shì)按照法定的(de)方式來(lái)轉讓信托受益權，也(yě)不(bù)可能像證券投資基金那樣依據基金當日淨值獲得回贖，或者采用由受托人(rén)将退出(chū)的(de)資本以(yǐ)資産證券化的(de)形式打包出(chū)售并變現返還給委托人(rén)，這(zhè)些制度不(bù)足無疑将或多或少地(dì / de)影響港口建設信托的(de)實施可能。

　　3．信托财産獨立性

　　信托作爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)種特殊的(de)财産制度，起源于(yú)英美法國(guó)家，代表着不(bù)同當事人(rén)之(zhī)間特殊的(de)财産關系。信托的(de)實質在(zài)于(yú)：信托财産的(de)所有權與受益權相分離，受托人(rén)獲得财産的(de)名義所有權，而(ér)受益人(rén)獲得實質所有權。鑒于(yú)大(dà)陸法的(de)訓練背景，這(zhè)一(yī / yì ／yí)法律屬性即使不(bù)少學者至今也(yě)未能分清，更何況在(zài)衡平法支持不(bù)能适用的(de)法律環境下。解析我國(guó)《信托法》，雖然也(yě)強調了(le／liǎo)信托的(de)核心問題——信托财産必須獨立，即信托财産的(de)債務隔離機制和(hé / huò)破産風險隔離機制，但是(shì)在(zài)法條的(de)表述和(hé / huò)信托财産獨立的(de)保障機制确立方面卻有着一(yī / yì ／yí)定的(de)缺失，使得信托投資者對自己的(de)财産權利不(bù)能完全了(le／liǎo)然于(yú)胸，從而(ér)影響投資者的(de)投資願望并易于(yú)出(chū)現糾紛。

　　例如，從整個(gè)《信托法》的(de)立法内容來(lái)看，不(bù)難确定我國(guó)的(de)信托制度并沒有什麽不(bù)同于(yú)英美法的(de)信托制度。但是(shì)在(zài)立法語詞上(shàng)，我國(guó)信托法雖然規定了(le／liǎo)信托是(shì)“委托人(rén)基于(yú)對受托人(rén)的(de)信任，将其财産權委托給受托人(rén)，由受托人(rén)按委托人(rén)的(de)意願以(yǐ)自己的(de)名義，爲(wéi / wèi)受益人(rén)的(de)利益或者特定目的(de)進行管理或處分的(de)行爲(wéi / wèi)”，但其中的(de)“委托給”含義是(shì)模糊的(de)，沒有說(shuō)明财産是(shì)不(bù)是(shì)發生了(le／liǎo)名義所有權的(de)轉移，隻能根據受托人(rén)擁有處分權來(lái)進行猜測。衆所周知，沒有所有權怎能擁有處分權呢？沒有所有權的(de)财産也(yě)談不(bù)上(shàng)獨立，隻有将信托财産的(de)所有權從法律上(shàng)轉移給受托人(rén)，信托才能真正成立。除此之(zhī)外，信托登記制度目前也(yě)還有一(yī / yì ／yí)些欠缺，信托财産一(yī / yì ／yí)經設立并經過登記公示，将對抗第三人(rén)從而(ér)使信托财産不(bù)受其它債務的(de)追償，然而(ér)遺憾的(de)是(shì)，我國(guó)《信托法》在(zài)第10條雖然規定了(le／liǎo)信托登記制度，但至今爲(wéi / wèi)止，登記範圍、登記機關、登記程序等操作性事項仍未落實，勢必使信托财産的(de)登記條款形同虛設，給投資者的(de)财産保障以(yǐ)及快速發展的(de)信托業務帶來(lái)不(bù)利影響。

　　4．受托人(rén)的(de)道(dào)德風險

　　2004年的(de)金新信托事件給剛剛渡過難關的(de)信托業又帶來(lái)了(le／liǎo)雪上(shàng)加霜的(de)惡果，而(ér)就(jiù)整個(gè)信托行業的(de)運行情況來(lái)看，造成受托人(rén)道(dào)德風險的(de)原因還是(shì)信息披露不(bù)足、受托人(rén)治理結構有缺陷、關聯交易風險等幾種，對此，筆者的(de)觀點是(shì)：資本市場的(de)交易将永遠與風險并存，現狀改良的(de)關鍵在(zài)于(yú)制度的(de)完備和(hé / huò)實施。

　　相對于(yú)金融業的(de)其他(tā)領域，信托業起步最晚但起點最高，僅從2004年6月起，銀監會就(jiù)陸續出(chū)台或準備出(chū)台12個(gè)法規，内容涉及到(dào)信息披露、公司治理、内部控制、會計核算、監管辦法等方面，其中及時(shí)總結了(le／liǎo)市場教訓，詳盡又不(bù)乏創新之(zhī)處，例如：在(zài)信息披露的(de)征求意見稿中率先提出(chū)信托推介資料應披露信托資金使用方（比如可能是(shì)港口經營人(rén)）出(chū)現破産、無法履行對信托計劃的(de)承諾（比如建設用地(dì / de)未能按時(shí)拆遷到(dào)位）、對信托履行責任有争議時(shí)，受托人(rén)拟采取的(de)保護受益人(rén)利益的(de)措施（比如司法程序）；受托人(rén)應披露對受托人(rén)本人(rén)、客戶和(hé / huò)相關利益人(rén)造成嚴重不(bù)利影響的(de)風險并說(shuō)明風險管理策略；受托人(rén)在(zài)會計報表附注重應披露關聯交易總量和(hé / huò)重大(dà)關聯交易情況等；當第三方爲(wéi / wèi)信托财産提供擔保時(shí)，受托人(rén)在(zài)集合信托計劃推介材料中應披露這(zhè)些擔保方的(de)财務狀況，同時(shí)闡明其認可足以(yǐ)保護信托财産的(de)理由，從而(ér)規避類似金新信托的(de)因受托人(rén)關聯方經營風險發生導緻受托人(rén)因無法履行承諾帶來(lái)的(de)信托财産受損現象。無疑，這(zhè)些規定或者動議将大(dà)大(dà)有利于(yú)信托業的(de)發展，使得港口建設信托未來(lái)實施的(de)環境更爲(wéi / wèi)改善。

　　四、結論：民營企業以(yǐ)信托方式參與基礎設施建設大(dà)有可爲(wéi / wèi)

　　關于(yú)集合信托在(zài)基礎設施建設運用的(de)前景，筆者在(zài)此引用新加坡資政李光耀對《金融時(shí)報》的(de)論述：“強勁的(de)資本市場将對中國(guó)市場經濟的(de)發展起到(dào)舉足輕重的(de)影響，中國(guó)需要(yào / yāo)一(yī / yì ／yí)個(gè)充滿活力的(de)私人(rén)企業界；然而(ér)，在(zài)一(yī / yì ／yí)個(gè)主要(yào / yāo)爲(wéi / wèi)國(guó)有集團服務的(de)産權投資市場，被排擠在(zài)外的(de)恰恰是(shì)創意十足的(de)私人(rén)公司，而(ér)少了(le／liǎo)健全的(de)增股籌資渠道(dào)，中國(guó)将很難發展一(yī / yì ／yí)個(gè)強健的(de)有競争力的(de)私人(rén)企業界。”相信這(zhè)段被用于(yú)比較中國(guó)印度競争力的(de)談話同樣适用于(yú)本文的(de)話題——集合信托在(zài)以(yǐ)港口爲(wéi / wèi)代表的(de)基礎設施建設中的(de)融資運用。

　　注釋：

　　[1] 史際春. 肖竹《公用事業民營化及其相關法律問題研究》[J].北京大(dà)學學報（哲學社會科學版）,2004,(4):167-173.
　　[2] 唐萬勇．《當前主要(yào / yāo)信托業務品種簡析》[J].信托與基金研究，2004，（4）:59-62.
　　[3] 通過信托融資謀求銀行貸款,京滬高速天津段“暢通”[N]．财經時(shí)報, 2005-1-3(2)
　　[4] 沈富榮．《以(yǐ)信托方式參與基礎設施投融資體制改革》[J]. 信托投資研究，2002，（12）
　　[5] 邢成．《開放格局下中國(guó)信托業的(de)現狀及趨勢》[J].中國(guó)金融,2005,(4):167-173.

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