内容摘要(yào / yāo)：資産證券化的(de)核心是(shì)設計出(chū)一(yī / yì ／yí)種嚴謹有效的(de)交易結構，在(zài)這(zhè)一(yī / yì ／yí)交易結構中原始權益人(rén)将資産向特設機構轉移，形成了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)個(gè)破産隔離實體。同時(shí)将資産池中的(de)資産償付能力與原始權益人(rén)的(de)資信能力分割開來(lái)，從而(ér)實現處置的(de)财産與銀行的(de)破産隔離與信用隔離。但在(zài)中國(guó)目前的(de)法律框架内，對銀行不(bù)良資産進行證券化存在(zài)着許多障礙，主要(yào / yāo)是(shì)完全按照資産證券化模式處置銀行不(bù)良資産極不(bù)現實。因此，從可操作的(de)法律制度來(lái)看，隻有信托制度的(de)融資功能和(hé / huò)破産隔離制度能夠達到(dào)資産證券化的(de)類似效果。對此，本文将依據可行的(de)法律框架内，對信托公司參與銀行信貸資産證券化的(de)兩種業務模式展開讨論。


關鍵詞：資産證券化、信托模式、集合資金信托、資産處置信托

一(yī / yì ／yí)、簡析信托機制在(zài)資産證券化業務中的(de)作用

    資産證券化的(de)核心是(shì)設計出(chū)一(yī / yì ／yí)種嚴謹有效的(de)交易結構，在(zài)這(zhè)一(yī / yì ／yí)交易結構中原始權益人(rén)将資産向特設機構轉移，形成了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)個(gè)破産隔離實體。同時(shí)将資産池中的(de)資産償付能力與原始權益人(rén)的(de)資信能力分割開來(lái)，從而(ér)實現處置的(de)财産與銀行的(de)破産隔離與信用隔離。但在(zài)中國(guó)目前的(de)法律框架内，對銀行不(bù)良資産進行證券化存在(zài)着許多障礙，主要(yào / yāo)是(shì)完全按照資産證券化模式處置銀行不(bù)良資産極不(bù)現實。因此，從可操作的(de)法律制度來(lái)看，隻有信托制度的(de)融資功能和(hé / huò)破産隔離制度能夠達到(dào)資産證券化的(de)類似效果。因其有下述三種職能：

    1、風險隔離。依據信托法的(de)規定，信托财産與受托人(rén)所有的(de)财産相區别。同時(shí)，在(zài)委托人(rén)不(bù)是(shì)信托唯一(yī / yì ／yí)受益人(rén)的(de)情況下，信托财産獨立于(yú)委托人(rén)的(de)其他(tā)财産。這(zhè)樣，信托财産具有獨立性，不(bù)受受托人(rén)與委托人(rén)破産的(de)影響，且除法律規定的(de)情形，其他(tā)債權人(rén)不(bù)得對信托财産進行強制執行。

    2、信用隔離。以(yǐ)信托方式處置的(de)銀行不(bù)良資産，其信用等級僅取決于(yú)特定的(de)一(yī / yì ／yí)組金融資産，與發起人(rén)自身的(de)信用等級無關，這(zhè)樣就(jiù)實現了(le／liǎo)信用隔離。

    3、信托的(de)靈活性與創新性。從制度功能上(shàng)講，信托是(shì)一(yī / yì ／yí)種具有長期規劃性質、富有彈性空間且能充分保障受益人(rén)的(de)機制，在(zài)信托框架下，可以(yǐ)采取多種交易模式，以(yǐ)适應不(bù)同的(de)需要(yào / yāo)。


二、信托公司如何開展資産證券化業務

    根據《信托投資公司管理辦法》的(de)規定，信托公司可通過經營業務的(de)綜合效用來(lái)開展資産證券化業務。對此，筆者将在(zài)下文裏集中讨論信托參與銀行信貸資産證券化的(de)兩種業務模式：

一(yī / yì ／yí)、集合資金信托

    ●交易描述
    由信托投資公司根據原貸款銀行拟處置的(de)不(bù)良資産規模，發行與此相适應的(de)信托計劃，用以(yǐ)購買原貸款銀行拟處置的(de)不(bù)良資産，信托公司以(yǐ)該資産的(de)收益支付信托利益。該信托方式處置銀行信貸資産最主要(yào / yāo)的(de)功能是(shì)能夠提高資金的(de)利用效率。

    ●交易結構

    一(yī / yì ／yí)、交易主體。此種交易結構的(de)核心交易主體包括原始貸款發放銀行、信托公司、投資人(rén)。此外，還有可能包括資産評估機構、擔保人(rén)、承銷商。

    二、交易法律關系。集合信托模式涉及的(de)交易關系包括：
    ◇銀行與信托公司之(zhī)間的(de)信貸資産轉讓或信托關系。
    ◇信托公司與投資人(rén)之(zhī)間的(de)信托關系。
    ◇信托公司與銀行之(zhī)間委托處置非貨币資産的(de)委托關系。

    ●關鍵法律問題

    1、信貸資産轉讓。在(zài)此種交易模式中，一(yī / yì ／yí)般的(de)模式是(shì)由信托公司發行一(yī / yì ／yí)項集合資金信托計劃購買銀行拟處置的(de)不(bù)良資産，并以(yǐ)資産處置過程中産生的(de)收益支付信托利益。但爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)體現銀行信貸資産在(zài)信托存續期間的(de)信托财産風險隔離，就(jiù)有必要(yào / yāo)将該資産的(de)所有權真實出(chū)售予信托公司。然而(ér)從我國(guó)現有法律意義上(shàng)看“真實出(chū)售”實際上(shàng)就(jiù)是(shì)将拟處置的(de)資産出(chū)售或托管給信托公司。因此，就(jiù)出(chū)現出(chū)售的(de)資産是(shì)按帳面價值出(chū)售還是(shì)按評估價值出(chū)售呢？如果按帳面價值出(chū)售，在(zài)信用增級上(shàng)，銀行将做出(chū)更多的(de)信用保證，加大(dà)銀行或有負債和(hé / huò)将被證券化的(de)業務成本；如果按評估價值出(chū)售，則存在(zài)着在(zài)出(chū)售之(zhī)前進行評估與核銷的(de)問題，也(yě)會涉及到(dào)許多程序。對于(yú)帳上(shàng)價值較大(dà)，但許多已成爲(wéi / wèi)呆、壞帳的(de)信貸資産來(lái)說(shuō)，處理起來(lái)會比較棘手。

    2、信用增級。對于(yú)銀行不(bù)良資産證券化而(ér)言，信用增級是(shì)非常重要(yào / yāo)的(de)一(yī / yì ／yí)環，它對于(yú)提高資産處置效率、吸引投資者至關重要(yào / yāo)。對于(yú)集合資金信托計劃處置不(bù)良資産來(lái)說(shuō)，最有效的(de)信用增級手段是(shì)銀行承諾回購。當然，也(yě)可以(yǐ)采用其他(tā)方式，如信用擔保、支付準備金等。

    ●适用性問題
    此種交易模式已經有若幹成功的(de)案例，如新華信托發行資金信托計劃購買深圳商業銀行的(de)住房按揭貸款；中煤信托發行資金信托計劃購買廣發銀行建設項目貸款等。但是(shì)，該模式并不(bù)适用于(yú)所有的(de)銀行信貸資産的(de)處置。該模式的(de)适用對于(yú)拟處置的(de)資産有一(yī / yì ／yí)定的(de)要(yào / yāo)求：

    1、原始權益人(rén)對該資産擁有完整的(de)所有權；

    2、從資産産生的(de)現金流的(de)可預測性上(shàng)講，适于(yú)集合信托的(de)資産通常應該具有一(yī / yì ／yí)定的(de)同質性，能夠産生相對穩定的(de)現金流，以(yǐ)便能夠支付信托收益。如果不(bù)能夠産生穩定的(de)現金流，将無法支付相應的(de)信托收益，這(zhè)對于(yú)銀行來(lái)說(shuō)，由于(yú)要(yào / yāo)回購或者以(yǐ)其他(tā)方式增強信用，在(zài)信托到(dào)期日，銀行可能會支付大(dà)量的(de)現金，包括融資的(de)本息。在(zài)此意義上(shàng)，除了(le／liǎo)優質信貸資産外，适于(yú)此種模式處理的(de)銀行不(bù)良資産僅限于(yú)流動性較差，但有穩定現金流的(de)資産，且資産變現能力較強。對于(yú)流動性與變現能力均較差的(de)不(bù)良資産，不(bù)适于(yú)此種方式處理。因此，在(zài)這(zhè)種意義上(shàng)，住房項目貸款以(yǐ)及其他(tā)具有還款保障的(de)大(dà)型項目的(de)貸款可以(yǐ)采用此種方式處理。

    3、稅收上(shàng)的(de)處理。對于(yú)真實出(chū)售，必須存在(zài)着稅收上(shàng)的(de)減免，在(zài)銀行将信貸資産出(chū)售給信托公司時(shí)，或者在(zài)回購時(shí)，必須有稅收上(shàng)的(de)優惠，否則，交易的(de)成本過高。而(ér)在(zài)此方面，我國(guó)稅收法律制度上(shàng)存在(zài)着許多不(bù)确定性。

    4、每一(yī / yì ／yí)集合資金信托計劃的(de)資金信托合同不(bù)得超過200份，對于(yú)處置資産數量特别大(dà)的(de)項目來(lái)說(shuō)，所針對的(de)委托人(rén)的(de)資金要(yào / yāo)求較高。如果200份資金信托合同不(bù)足以(yǐ)籌到(dào)資金，不(bù)足以(yǐ)購買拟處理的(de)不(bù)良資産，則該計劃無法實施。

    從上(shàng)述的(de)論述中，我們看到(dào)該模式的(de)适用，除了(le／liǎo)對資産有上(shàng)述要(yào / yāo)求外，還要(yào / yāo)求銀行能夠爲(wéi / wèi)資産提供充分的(de)擔保，包括回購、信用擔保、支付準備金等。此種模式從其自身的(de)結構與功能上(shàng)看，比較适用于(yú)爲(wéi / wèi)銀行提供融資，根本目的(de)不(bù)在(zài)于(yú)處置銀行的(de)不(bù)良資産。

    ●操作流程

    1、信托公司與銀行達成以(yǐ)集合資金信托處置特定不(bù)良資産組合的(de)協議。根據該協議，由信托公司準備發行集合信托計劃，用以(yǐ)購買銀行特定的(de)不(bù)良資産組合。

    2、根據不(bù)良資産價值發行集合資金信托。在(zài)簽訂合作協議後，銀行清理相應的(de)不(bù)良資産，信托公司在(zài)此基礎上(shàng)發行信托計劃。如果信托計劃未能成功發行，則協議終止。

    3、不(bù)良信貸資産出(chū)售。集合資金信托成功發行後，集合信托的(de)資金用于(yú)購買不(bù)良信貸資産，該筆資産須采取一(yī / yì ／yí)定的(de)信用增級方式，以(yǐ)保證投資者的(de)投資安全。

    4、非貨币信托資産委托處置。信托公司可以(yǐ)将購買的(de)信貸資産委托銀行代爲(wéi / wèi)清收。

    5、信托利益分配。信托公司按照集合信托計劃向投資者分配信托收益。

    6、信托的(de)終止。在(zài)信托期滿後或者在(zài)約定的(de)條件成立時(shí)，信托終止，銀行通常應按約定的(de)條件回購信托計劃購買的(de)信貸資産。


    二、資産處置信托

    ●交易模式描述
    銀行将拟處置的(de)信貸資産信托給信托公司，并根據信用評級對該筆信貸資産進行分層評級，設置優先級與次級或更多級的(de)受益權，并将委托人(rén)設置爲(wéi / wèi)唯一(yī / yì ／yí)受益人(rén)，轉讓其所持有的(de)優先級受益權或通過信用增級的(de)方式轉讓其持有的(de)更多的(de)受益權。

    ●交易結構
    1、交易主體。此種交易結構的(de)核心交易主體包括原始貸款發放銀行、信托公司、投資人(rén)。此外，還有可能包括資産評估機構、擔保人(rén)、承銷商。

    2、主要(yào / yāo)交易法律關系：資産處置信托項目存在(zài)三個(gè)核心法律關系：

    ◇銀行與公司之(zhī)間的(de)信托關系；
    ◇信托公司委托銀行或其他(tā)機構處置非貨币信托财産的(de)委托代理關系；
    ◇銀行和(hé / huò)投資者之(zhī)間的(de)優先級受益權或其他(tā)受益權的(de)轉讓法律關系。

    ●關鍵法律問題

    1、受益權的(de)分層與轉讓。如果不(bù)存在(zài)受益權的(de)轉讓，則銀行無法提前收回部分信貸資金以(yǐ)提高資金的(de)利用率。

    2、信用增級，通過優先級和(hé / huò)次級受益權的(de)安排，增加可轉讓的(de)受益權的(de)信用等級。這(zhè)是(shì)一(yī / yì ／yí)種内部增級的(de)方式，一(yī / yì ／yí)方面通過合理價值法來(lái)實現資産的(de)信用增級，即以(yǐ)信托财産的(de)收益作爲(wéi / wèi)優先級收益權設立的(de)資産基礎，信托财産的(de)現金流優先用于(yú)兌付該類受益權；另一(yī / yì ／yí)方面次級類受益權由銀行持有，在(zài)支付優先級受益憑證之(zhī)後，該類受益權才能得以(yǐ)兌付。在(zài)這(zhè)種安排下，次級受益權爲(wéi / wèi)優先級受益權提供了(le／liǎo)保護，降低了(le／liǎo)投資者的(de)風險。

    ●交易模式的(de)适用性問題

     以(yǐ)此模式處置銀行不(bù)良資産，其适用範圍較廣泛，幾乎所有的(de)銀行信貸資産都可以(yǐ)采取這(zhè)種方式處置。當然，它對銀行的(de)不(bù)良資産也(yě)有一(yī / yì ／yí)定的(de)要(yào / yāo)求。

    1、銀行對于(yú)資産享有完全的(de)所有權，不(bù)存在(zài)所有權方面的(de)争議；

    2、該模式更适于(yú)信貸資産組合，且該組合能夠産生一(yī / yì ／yí)定的(de)現金流，能夠分離出(chū)一(yī / yì ／yí)定比例的(de)信用等級較高的(de)優先受益權。資産組合中，單筆不(bù)良資産的(de)質量雖然較差，信用較低，但是(shì)資産組合作爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)個(gè)整體具有一(yī / yì ／yí)定穩定的(de)價值，即具有一(yī / yì ／yí)定的(de)安全性和(hé / huò)收益率，能夠進行受益權的(de)分層。當然如果不(bù)良資産總體質量非常不(bù)好，不(bù)能産生現金流，甚至是(shì)呆壞帳，則沒有必要(yào / yāo)以(yǐ)信托方式處置，因爲(wéi / wèi)以(yǐ)信托方式處置不(bù)良資産有一(yī / yì ／yí)定的(de)成本。如果處置的(de)結果是(shì)不(bù)能産生效益，包括通過轉讓優先級受益權提前獲得信貸資産的(de)回收而(ér)産生的(de)時(shí)間價值，則不(bù)存在(zài)經濟上(shàng)的(de)效益。

    ●交易的(de)操作流程

    1、信托的(de)設立。銀行與信托公司簽訂資産處置财産信托合同，銀行将拟處置的(de)債權資産設定爲(wéi / wèi)信托财産，并将其轉移給信托公司持有，銀行作爲(wéi / wèi)信托财産的(de)受益人(rén)。

    2、非貨币性信托财産的(de)委托處置。信托公司與銀行簽訂《信托财産委托處置協議》，委托銀行清收、處置、變現非貨币性信托财産，處置非貨币資産所産生的(de)貨币資金，定期劃入信托公司在(zài)托管人(rén)處開立的(de)資金托管賬戶。

    3、優先級受益權的(de)轉讓。信托受益權分割爲(wéi / wèi)優先級受益權和(hé / huò)次級受益權，在(zài)信托設立時(shí)均由銀行享有。銀行委托信托公司将優先級受益權轉讓給投資者，次級受益權繼續由銀行持有。

    4、優先級受益權的(de)流轉。經過一(yī / yì ／yí)定期限後，投資者可以(yǐ)申請受托人(rén)贖回其擁有的(de)優先級受益權，也(yě)可以(yǐ)将優先級受益權轉讓給其他(tā)人(rén)，或用于(yú)清償債務或以(yǐ)其他(tā)方式合法流轉。

    5、優先級信托利益的(de)分配。信托公司負責信托利益的(de)分配及贖回優先級受益權。

    6、信托的(de)終止。本信托期滿前，如全部優先級受益權被贖回，在(zài)支付各種款項後，次級受益權的(de)受益人(rén)享有全部剩餘信托利益。


作者簡曆

    孫立：哈爾濱師範大(dà)學政治經濟學碩士;第一(yī / yì ／yí)财經日報特邀記者；東中西區域發展和(hé / huò)改革研究院金融研究所信托專職研究員；中國(guó)企業海外發展中心首席研究員；美國(guó)萬通投資銀行特邀研究員；人(rén)民大(dà)學信托與基金研究所主辦刊物《信托與基金研究》特約撰稿人(rén)；曾在(zài)證券和(hé / huò)信托業浸淫多年，主要(yào / yāo)研究方向爲(wéi / wèi)信托與證券、資産購并等業務，特别對信托财産的(de)投資與管理具有較爲(wéi / wèi)豐富的(de)理論和(hé / huò)實際經驗，現就(jiù)職于(yú)國(guó)民信托。近期發表的(de)主要(yào / yāo)著作及論文有《中國(guó)信托優化論》、《對現階段我國(guó)信托公司治理結構的(de)探索》、《信托市場信息監管與法制建設》、《對信托商綜合評定體系的(de)探讨性補充》等多篇文章。
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    馮志剛：中融國(guó)際信托投資有限公司信托業務部副總經理，高級經濟師。哈爾濱工業大(dà)學工學學士，從事銀行、證券與信托投資工作多年，曾就(jiù)職于(yú)會計師事務所、律師事務所、銀行信貸與信托投資公司投資銀行等工作部門，先後參與過哈爾濱市多項重點工程項目的(de)投、融資活動，在(zài)項目管理及資本運營等領域具有較爲(wéi / wèi)豐富的(de)實踐經驗。