通常意義的(de)公司融資方式有兩種：債權融資和(hé / huò)股權融資。而(ér)資産融資是(shì)區别于(yú)這(zhè)兩者的(de)第三種融資方式。這(zhè)三種方式的(de)區别可以(yǐ)大(dà)緻用一(yī / yì ／yí)個(gè)簡單的(de)比喻來(lái)說(shuō)明：當你沒有錢時(shí)，你可以(yǐ)向人(rén)借錢，也(yě)可以(yǐ)請人(rén)出(chū)錢，或者變賣資産取得現金。對于(yú)前兩種融資方式，在(zài)資産負債表上(shàng)所反映的(de)是(shì)右側的(de)活動。資産負債表中的(de)“負債”反映了(le／liǎo)從銀行取得貸款、發行公司債券等債權性融資活動；“所有者權益”則反映了(le／liǎo)發行新股、配股等權益性融資活動。資産融資所要(yào / yāo)進行的(de)是(shì)資産負債表左側所要(yào / yāo)進行的(de)活動，是(shì)與債權融資與股權融資不(bù)同性質的(de)融資方式。
    資産融資作爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)種信用活動，其償付的(de)基礎來(lái)源于(yú)兩個(gè)方面，首先是(shì)資産直接可用性導緻的(de)重置價值；以(yǐ)及資産運用能夠獲得的(de)未來(lái)收益的(de)折現值。資産融資最初的(de)運用主要(yào / yāo)依賴于(yú)有形資産本身的(de)重置價值，随着金融市場和(hé / huò)技術的(de)發展，資産融資的(de)價值來(lái)源逐步由有形的(de)資産重置價值（稱爲(wéi / wèi)第一(yī / yì ／yí)類資産價值）向無形的(de)預期收益折現價值（稱爲(wéi / wèi)第二類資産價值）拓展，比如某企業擁有汽車這(zhè)一(yī / yì ／yí)實物資産，它以(yǐ)前隻能通過變賣汽車獲取資金，現在(zài)可以(yǐ)以(yǐ)汽車運營産生的(de)現金流爲(wéi / wèi)基礎來(lái)融資。伴随着這(zhè)一(yī / yì ／yí)思路的(de)轉變，各種新的(de)融資技術和(hé / huò)方法層出(chū)不(bù)窮，如确保産生預期現金流的(de)資産的(de)獨立性和(hé / huò)穩定性而(ér)發展的(de)“風險隔離”技術；爲(wéi / wèi)确保預期現金流的(de)可實現性而(ér)發展的(de)“信用增強”技術，這(zhè)些技術最後成爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)此類融資的(de)标準作法，推動資産融資進一(yī / yì ／yí)步标準化爲(wéi / wèi)資産證券化，資産證券化作爲(wéi / wèi)資産融資的(de)高級形态，帶來(lái)了(le／liǎo)整個(gè)融資技術的(de)提高，“證券化你的(de)夢想”成爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)這(zhè)一(yī / yì ／yí)方式受到(dào)廣泛認可的(de)一(yī / yì ／yí)個(gè)佐證。資産融資的(de)發展使得很多原先不(bù)能滿足的(de)融資需求得到(dào)了(le／liǎo)滿足，原先被閑置的(de)資産價值也(yě)被充分利用，對于(yú)整個(gè)社會而(ér)言無疑是(shì)效率的(de)提高。

一(yī / yì ／yí)、 資産融資與股權和(hé / huò)債權融資的(de)優劣比較
    資産融資作爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)種與股權和(hé / huò)債權不(bù)同的(de)企業融資方式，并能夠獲得廣泛的(de)認可，主要(yào / yāo)是(shì)基于(yú)以(yǐ)下幾個(gè)特點：
    首先以(yǐ)資産信用替代企業整體信用，有可能降低企業融資成本

    無論是(shì)股權融資還是(shì)債權融資，其依賴的(de)都是(shì)對企業作爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)個(gè)整體經營未來(lái)現金流的(de)要(yào / yāo)求權，對這(zhè)種要(yào / yāo)求權能否兌現的(de)評價依賴于(yú)公司整體的(de)經營的(de)風險，而(ér)風險本身是(shì)多樣的(de)，各種因素相互影響以(yǐ)及信息的(de)不(bù)對稱使得準确評判企業的(de)價值是(shì)不(bù)可能的(de)，投資者通常會通過一(yī / yì ／yí)定的(de)折價來(lái)規避風險，這(zhè)實際上(shàng)提高了(le／liǎo)企業融資的(de)成本。通過資産融資，對資産價值的(de)評價相對容易，且有利于(yú)降低信息不(bù)對稱造成的(de)資産折價，所以(yǐ)以(yǐ)資産信用而(ér)不(bù)是(shì)企業整體信用來(lái)融資有可能降低融資成本。

    其次開辟了(le／liǎo)新的(de)融資渠道(dào)，實現了(le／liǎo)企業資産價值的(de)充分利用

    資産融資的(de)價值基礎不(bù)僅僅來(lái)源于(yú)資産的(de)重置價值而(ér)且也(yě)來(lái)源于(yú)資産創造的(de)未來(lái)預期收益的(de)折現值。但是(shì)長期以(yǐ)來(lái)，對于(yú)資産的(de)第二類價值來(lái)源并不(bù)認可，這(zhè)實際上(shàng)造成了(le／liǎo)資産價值的(de)閑置，通過對第二類資産價值的(de)重新認識，從而(ér)有可能爲(wéi / wèi)企業開辟一(yī / yì ／yí)種新的(de)融資途徑，即使對于(yú)那些不(bù)存在(zài)實體形态的(de)資産，如專利權、經營權都可以(yǐ)作爲(wéi / wèi)資産進行融資，從而(ér)實現了(le／liǎo)企業資産價值的(de)充分利用。

    最後資産融資實現了(le／liǎo)表外融資，有利于(yú)優化企業的(de)财務結構

    資産融資不(bù)同于(yú)原有的(de)資産運用方式，如抵押或質押融資等的(de)一(yī / yì ／yí)個(gè)顯著區别就(jiù)是(shì)不(bù)被體現在(zài)企業資産負債表中，資産融資隻反映爲(wéi / wèi)原有資産結構的(de)變化，并不(bù)影響負債和(hé / huò)所有者權益項，這(zhè)對于(yú)某些負債和(hé / huò)股權融資受到(dào)限制的(de)企業而(ér)言，表外融資無疑爲(wéi / wèi)其提供了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)種新的(de)融資渠道(dào)。

二、 信托機制在(zài)資産融資中的(de)重要(yào / yāo)作用——以(yǐ)衡平信托“精圖大(dà)廈爛尾樓項目”爲(wéi / wèi)例
    
    資産融資的(de)關鍵在(zài)于(yú)通過表外融資，實現了(le／liǎo)風險的(de)隔離，如果這(zhè)些資産仍然放在(zài)企業的(de)資産負債表中，企業面臨的(de)各種經營風險都可能或多或少影響資産價值的(de)實現，這(zhè)對于(yú)以(yǐ)第二類資産價值來(lái)源作爲(wéi / wèi)償付基礎的(de)資産融資來(lái)說(shuō)風險是(shì)不(bù)可控和(hé / huò)不(bù)容易計量的(de)。所以(yǐ)“風險隔離”技術成爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)資産融資成功的(de)首要(yào / yāo)關鍵點，要(yào / yāo)求将此類資産面臨的(de)單一(yī / yì ／yí)信用風險從企業面臨的(de)其他(tā)風險中分離出(chū)來(lái)。 
    構建風險隔離主要(yào / yāo)通過兩種方式：一(yī / yì ／yí)種是(shì)構造“真實銷售”的(de)法律結構，實現資産由原公司向特殊目的(de)公司（SPV）的(de)轉移，另外一(yī / yì ／yí)種就(jiù)是(shì)直接通過信托的(de)方式實現資産的(de)轉移，選擇何種方式主要(yào / yāo)取決于(yú)資産轉移的(de)交易成本（稅務負擔和(hé / huò)律師費用等）。
    目前國(guó)内資産融資相關配套制度和(hé / huò)法規并不(bù)完善，特别是(shì)構建SPV，實現真實銷售難度太大(dà)，所以(yǐ)利用信托成爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)資産融資“風險隔離”目的(de)的(de)主要(yào / yāo)方式，這(zhè)一(yī / yì ／yí)點在(zài)衡平信托開發的(de)“精圖大(dà)廈爛尾樓項目”中起到(dào)了(le／liǎo)至關重要(yào / yāo)的(de)作用。

案例：  
    精圖大(dà)廈是(shì)聳立于(yú)成都市中區的(de)一(yī / yì ／yí)棟大(dà)型商用寫字樓，5年前由于(yú)流動資金斷流，已完成90%的(de)大(dà)廈被迫停工，并被法院查封。衡平信托以(yǐ)該大(dà)廈的(de)債權和(hé / huò)股權爲(wéi / wèi)信托财産向社會募集3000萬元資金用于(yú)精圖大(dà)廈建設，希望通過完工後大(dà)廈的(de)銷售回款，滿足信托受益人(rén)、債權人(rén)和(hé / huò)股東利益。在(zài)資金的(de)償付順序上(shàng)，優先償付信托受益人(rén)，其次分别是(shì)原有債權人(rén)和(hé / huò)股東。
    精圖大(dà)廈盡管其作爲(wéi / wèi)資産體現在(zài)債權人(rén)的(de)資産負債表中，但作爲(wéi / wèi)爛尾樓，其沒有封頂，不(bù)能銷售轉化爲(wéi / wèi)現金，并不(bù)具有第一(yī / yì ／yí)類資産價值，價值的(de)實現隻能依賴爛尾樓封頂後變賣後實現的(de)預期收益，但在(zài)這(zhè)一(yī / yì ／yí)過程中，由于(yú)資産已經被各個(gè)債權人(rén)設置抵押擔保權，使得第二類資産價值在(zài)實現過程中随時(shí)面臨着債權人(rén)破産申請的(de)風險，各個(gè)債權人(rén)可能基于(yú)自身利益而(ér)中斷這(zhè)一(yī / yì ／yí)價值實現過程，資産的(de)第二類價值在(zài)各債權人(rén)“囚徒困境”的(de)博弈中始終無法實現。
    引入信托機制後，資産價值實現面臨的(de)風險被信托所具有的(de)“閉鎖效應”所隔絕，在(zài)《信托法》而(ér)不(bù)是(shì)《破産法》的(de)适用範圍内，一(yī / yì ／yí)種全新的(de)權利和(hé / huò)義務結構被創造出(chū)來(lái)。在(zài)一(yī / yì ／yí)般的(de)情況下，債權人(rén)之(zhī)間以(yǐ)及債權人(rén)和(hé / huò)股東之(zhī)間在(zài)對破産财産清償順序是(shì)法定的(de)，特别是(shì)在(zài)債權人(rén)内部的(de)權利層次的(de)劃分是(shì)單一(yī / yì ／yí)的(de)和(hé / huò)簡單的(de)，這(zhè)主要(yào / yāo)是(shì)基于(yú)整體公平原則的(de)考慮，但對于(yú)某些特定情況，如在(zài)本案例中，新的(de)投資者由于(yú)對破産風險以(yǐ)及财産受償權益不(bù)能得到(dào)優先保障的(de)顧忌，使得爛尾樓的(de)第二類資産價值無法實現。而(ér)在(zài)《信托法》的(de)适用範圍内，根據信托合同契約主體自治的(de)原則，在(zài)法定的(de)債權人(rén)和(hé / huò)股東的(de)受償次序中引入了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)種淩駕于(yú)這(zhè)兩個(gè)權利的(de)優先受益權，保障新的(de)投資人(rén)的(de)利益。在(zài)這(zhè)一(yī / yì ／yí)構造中，不(bù)存在(zài)債權人(rén)和(hé / huò)股東的(de)法定權利，代之(zhī)以(yǐ)優先受益權人(rén)和(hé / huò)次級受益權人(rén)在(zài)信托合同中界定的(de)确立和(hé / huò)義務。
    這(zhè)種權利的(de)引入是(shì)至關重要(yào / yāo)的(de)，它實際上(shàng)實現了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)種内部信用增級的(de)效果，即不(bù)依賴于(yú)外部信用的(de)增強，而(ér)僅僅依賴資産本身的(de)價值，次級受益權人(rén)用自己名下的(de)資産價值爲(wéi / wèi)優先受益權人(rén)提供了(le／liǎo)超額擔保，按照預期銷售收入2.2億元來(lái)計算，對3000萬元的(de)信托資金投入超額擔保率爲(wéi / wèi)6.3倍，而(ér)對于(yú)1.1億元的(de)債權人(rén)，超額擔保率爲(wéi / wèi)77%，股東享有剩餘資産價值，正是(shì)這(zhè)種權利的(de)重新匹配推動了(le／liǎo)整個(gè)融資行爲(wéi / wèi)的(de)實現。
    可見在(zài)此案例中，傳統的(de)融資方是(shì)無法解決的(de),依賴資産融資方式,特别是(shì)信托的(de)風險隔離作用以(yǐ)及對信托對法定權利的(de)二次劃分機制對促進整個(gè)融資活動的(de)順利實施起到(dào)了(le／liǎo)關鍵的(de)作用。

三、 信托機制在(zài)國(guó)内資産融資領域運用的(de)回顧和(hé / huò)展望

    資産融資作爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)種新的(de)融資方式，特别是(shì)随着對第二類資産價值認識的(de)深入而(ér)獲得了(le／liǎo)迅猛的(de)發展，對于(yú)融資渠道(dào)相對單一(yī / yì ／yí)的(de)中國(guó)企業而(ér)言，傳統的(de)債務融資和(hé / huò)股權融資的(de)方式由于(yú)受到(dào)各種因素的(de)限制不(bù)一(yī / yì ／yí)定能夠滿足企業多樣化的(de)融資需求，發展資産融資，實現對資産價值的(de)充分利用無疑是(shì)拓展融資渠道(dào)，降低融資成本的(de)一(yī / yì ／yí)種新的(de)選擇。

    随着信托業的(de)發展，利用信托機制實現資産融資的(de)方式被許多公司陸續采用，如下表：
公司名稱 項目名稱 資産标的(de)物 資産價值來(lái)源 信用增強措施 對公司價值的(de)影響
北方信托 濱海新區管網資金信托 北信管網發展公司擁有的(de)濱海新區管網資産 II:管網使用費 關聯方第三者擔保 低成本獲取資金（4.25%），用于(yú)其他(tā)投資項目
上(shàng)海國(guó)投 上(shàng)海磁懸浮交通項目股權信托 上(shàng)海國(guó)際集團持有的(de)上(shàng)海磁懸浮交通發展公司的(de)股權 II:股權分紅 優先/次級結構 存量資産價值的(de)再利用，低成本融資（3.8%）
伊斯蘭信托 人(rén)福科技學生公寓資金信托 人(rén)福科技擁有的(de)學生公寓房産和(hé / huò)相關權利 II:公寓租金收入 人(rén)福科技擔保 存量資産價值的(de)再利用
重慶國(guó)信 科利華教育項目股權信托 科利華集團持有的(de)“教育提升”系統項目股權 II:系統銷售收入 科利華集團承諾回購股權 開辟了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)種新的(de)融資渠道(dào)
蘇州信托 銀泰百貨櫃台經營權信托 銀泰百貨公司擁有的(de)店面資産 II:櫃台經營權轉讓收入 第三者擔保 獲取資金用于(yú)新的(de)投資項目
上(shàng)海國(guó)投 穩健型法人(rén)股股權信托 上(shàng)海市上(shàng)投實業投資有限公司持有的(de)法人(rén)股股權 II:股權分紅 優先/次級結構 存量資産價值再利用，獲取資金用于(yú)新的(de)投資項目
北方信托 公産房屋房租收入優先收益權信托 天津房信集團所有公房資産 II:房租收入 房信集團整體信用擔保 存量資産價值的(de)再利用
華寶信托 上(shàng)海磁懸浮交通項目股權信托 寶鋼集團持有的(de)上(shàng)海磁懸浮交通發展公司的(de)股權 II:股權分紅 寶鋼集團承諾回購 存量資産價值的(de)再利用，低成本融資（4%）

    從上(shàng)面的(de)案例可以(yǐ)看出(chū)，一(yī / yì ／yí)些企業已經嘗試利用現有存量資産所蘊含的(de)第二類資産價值來(lái)開辟一(yī / yì ／yí)種不(bù)同于(yú)傳統股權和(hé / huò)債權融資的(de)新融資渠道(dào)。
    
    但在(zài)實際的(de)信托運用過程中更多的(de)是(shì)看重信托融資的(de)渠道(dào)和(hé / huò)較低的(de)融資成本，而(ér)信托在(zài)資産融資中所具有的(de)“風險隔離”作用并沒有發生效應,例如很多案例中，在(zài)信托期滿後引入了(le／liǎo)發行主體的(de)回購承諾，這(zhè)實際上(shàng)破壞了(le／liǎo)表外融資的(de)前提條件.當然這(zhè)與現有資産擁有公司素質較高，風險隔離需求要(yào / yāo)求不(bù)強烈有關。但風險隔離作爲(wéi / wèi)資産融資的(de)關鍵要(yào / yāo)點,随着更多中等資質的(de)企業采用資産融資方式,這(zhè)一(yī / yì ／yí)構造的(de)重要(yào / yāo)性就(jiù)會充分顯示出(chū)來(lái),就(jiù)像“精圖大(dà)廈”項目中那樣。

    由于(yú)基于(yú)第二類資産價值的(de)資産融資更多地(dì / de)依賴于(yú)預期現金流，信托增強措施是(shì)保證融資成功的(de)另一(yī / yì ／yí)個(gè)關鍵，信用增強主要(yào / yāo)通過外部增強和(hé / huò)内部增強兩種方式。外部增強的(de)方式實際上(shàng)是(shì)用第三方的(de)信用替代部分資産信用，如現有融資案例中多采用第三者擔保的(de)方式，但應該看到(dào)外部信用資源是(shì)有限的(de)，在(zài)國(guó)内目前還缺乏專門的(de)獨立信用的(de)增強機構下（此類融資獲取銀行和(hé / huò)保險的(de)信用增及可能性不(bù)大(dà)），最終很有可能轉化爲(wéi / wèi)對公司整體信用的(de)依附，所以(yǐ)充分利用信托所具有的(de)權益再構造的(de)功能，達到(dào)信用的(de)内部增強是(shì)一(yī / yì ／yí)個(gè)需要(yào / yāo)重點關注的(de)方式。通過确認優先／次級受益權，實現了(le／liǎo)對資産産生現金流的(de)劃分，形成了(le／liǎo)不(bù)同收益和(hé / huò)風險的(de)匹配，優先受益權具有低風險低收益的(de)特點，而(ér)次級受益權高風險高收益的(de)特點，具有不(bù)同風險偏好的(de)投資者會選擇相應的(de)風險産品，利用次級受益權人(rén)的(de)資産爲(wéi / wèi)優先受益權人(rén)擔保，到(dào)達了(le／liǎo)内部信用增強的(de)效果。在(zài)這(zhè)方面已經有許多案例對此進行了(le／liǎo)有益的(de)嘗試。

    随着資産融資理念的(de)進一(yī / yì ／yí)步深化，以(yǐ)及信托産品在(zài)風險隔離和(hé / huò)信用增強技術方面的(de)進一(yī / yì ／yí)步發展，利用信托促進企業融資渠道(dào)的(de)拓展無疑具有廣闊的(de)空間，這(zhè)對于(yú)提升企業資産利用的(de)效率無疑也(yě)是(shì)有利的(de)。