房地(dì / de)産融資創新：七種武器大(dà)比拼
來(lái)源：WWW.TRUSTSZ.COM 時(shí)間：2004-03-31
——融資創新：七種武器大(dà)比拼 背景：一(yī / yì ／yí)份文件逼出(chū)的(de)金融創新
對于(yú)房地(dì / de)産業，土地(dì / de)和(hé / huò)資金是(shì)支撐全身的(de)兩條腿。然而(ér)，去年６月央行《關于(yú)進一(yī / yì ／yí)步加強房地(dì / de)産信貸業務管理的(de)通知》（簡稱１２１号文件）的(de)出(chū)台，卻驟然使得資金這(zhè)條腿供血不(bù)足，導緻房地(dì / de)産企業有跌跤甚至徹底倒下的(de)危險。分析人(rén)士指出(chū)，多年以(yǐ)來(lái)房地(dì / de)産企業的(de)開發資金主要(yào / yāo)包括自有資金、銀行貸款、建築企業墊資和(hé / huò)預售款４部分。除了(le／liǎo)銀行貸款占２０％外，在(zài)建築企業墊資和(hé / huò)預售款中都有相當多的(de)銀行貸款。三者相加，估計銀行貸款占房地(dì / de)産開發資金總額的(de)近６０％，即我國(guó)房地(dì / de)産開發資金有６０％以(yǐ)上(shàng)來(lái)源于(yú)銀行信貸。另據業内人(rén)士透露，北京開發商對銀行信貸資金的(de)依賴度竟達到(dào)９０％以(yǐ)上(shàng)，但并非所有開發商都能做到(dào)資金的(de)良性循環。盡管國(guó)務院１８号文件對争論已久的(de)房地(dì / de)産行業做出(chū)“國(guó)民經濟支柱産業”的(de)明确定位，并對其現狀及未來(lái)給予“持續、健康發展”的(de)高度評價，但１２１号文件的(de)威力已經凸現：央行銀根緊縮使得一(yī / yì ／yí)半以(yǐ)上(shàng)的(de)房地(dì / de)産企業面臨資金鏈斷裂之(zhī)患，甚至面臨出(chū)局的(de)危險。于(yú)是(shì)，在(zài)國(guó)内金融市場還未完全開放的(de)時(shí)期，房地(dì / de)産業能否再造自己的(de)融資平台，就(jiù)成爲(wéi / wèi)性命攸關的(de)頭等大(dà)事。自央行１２１号文件下發後，房地(dì / de)産融資領域在(zài)理論上(shàng)“百花齊放”，實務中企業也(yě)從過去主要(yào / yāo)依靠銀行貸款、轉向上(shàng)市、海外融資、企業債券、股權融資、房地(dì / de)産信托等多種途徑。全國(guó)工商聯住宅産業商會會長聶梅生認爲(wéi / wèi)，房地(dì / de)産金融資本将是(shì)今年房地(dì / de)産業界關心的(de)首要(yào / yāo)問題。
品評：房地(dì / de)産融資的(de)七種武器
複旦房地(dì / de)産研究中心副主任華偉博士認爲(wéi / wèi)：“在(zài)現在(zài)的(de)情況下，發展商将是(shì)得金融者得天下。”進入２００４年，學界預言的(de)“房地(dì / de)産融資年”初見端倪。房地(dì / de)産信托一(yī / yì ／yí)馬當先，炙手可熱；産業基金千呼萬喚，暗中啓動；上(shàng)市融資衆人(rén)翹盼，争搶獨木橋；海外基金虎視眈眈，風雨欲來(lái)，２００４，房地(dì / de)産融資，風生水起。
銀行信貸：瘦死的(de)駱駝比馬大(dà)
在(zài)當今國(guó)際商業銀行領域有兩個(gè)所謂“三七開”的(de)慣例，一(yī / yì ／yí)個(gè)是(shì)給房地(dì / de)産業的(de)貸款占全部貸款餘額的(de)３０％，其餘行業占７０％；二是(shì)發放給開發商的(de)開發性貸款占給房地(dì / de)産業貸款總餘額的(de)３０％，住房抵押貸款及其他(tā)業務占７０％。金融界也(yě)确有苦衷。正如中國(guó)誠信證券評估有限公司副總經理于(yú)力傑所言：信用低是(shì)開發商籌資難的(de)真正原因，信用低即意味着信貸風險。
由于(yú)央行１２１号文件的(de)規定，銀行貸款現階段從緊，其對項目開發程度和(hé / huò)開發商自有資金的(de)要(yào / yāo)求，不(bù)是(shì)大(dà)多數開發商短期内能夠達到(dào)的(de)。但是(shì)，對于(yú)企業而(ér)言，銀行貸款有着擋不(bù)住的(de)誘惑：便捷，成本相對較低，财務杠杆作用大(dà)。其缺點是(shì)還債壓力較大(dà)，但是(shì)債可以(yǐ)通過調整長期債和(hé / huò)短期債的(de)負債結構加以(yǐ)規避；同時(shí)，房地(dì / de)産信貸業務目前被普遍視爲(wéi / wèi)銀行的(de)優質資産，盡管央行發出(chū)過熱信号，但在(zài)信貸五級分類和(hé / huò)壞賬率的(de)壓力下，在(zài)實際利益的(de)誘惑下，商業銀行的(de)信貸熱情仍保持高标。根據上(shàng)海愛建信托的(de)統計，去年６月央行１２１号文件頒布後，盡管全國(guó)房地(dì / de)産信托的(de)數量增長很快，但全年募集的(de)資金還不(bù)到(dào)７０億元。而(ér)據央行公布的(de)數據，截至去年９月底，全國(guó)房地(dì / de)産開發貸款就(jiù)增加了(le／liǎo)１３５０億元。銀行信貸仍然是(shì)房界資金主力，這(zhè)一(yī / yì ／yí)點毋庸置疑。
房地(dì / de)産信托項目融資：主打明星的(de)難言之(zhī)隐
在(zài)２００３年６月１３日央行出(chū)台１２１号文件後，信托頓時(shí)成爲(wéi / wèi)房地(dì / de)産業的(de)新興融資熱點。據不(bù)完全統計，２００３年全國(guó)房地(dì / de)産信托融資項目近７０個(gè)，房地(dì / de)産信托資金的(de)數額已超過５０億元，特别是(shì)第四季度，房地(dì / de)産信托出(chū)現“井噴”。精瑞住宅産業基金籌備組主席高廣垣就(jiù)認爲(wéi / wèi)，用房地(dì / de)産信托這(zhè)種方式來(lái)增加房地(dì / de)産市場的(de)融資量，是(shì)比較可行的(de)辦法。
但是(shì)，信托資金的(de)分量其實遠不(bù)足以(yǐ)支撐行業，那麽爲(wéi / wèi)何又如此受寵呢？據業内人(rén)士透露，許多信托資金其實是(shì)房地(dì / de)産公司在(zài)項目取得銀行貸款資格前向信托公司“借用”的(de)“過橋費”，信托資金名過其實。
而(ér)且，房地(dì / de)産信托項目融資還存在(zài)着先天不(bù)足。中國(guó)人(rén)民銀行《關于(yú)信托投資公司資金信托業務有關問題的(de)通知》（信托界稱之(zhī)爲(wéi / wèi)３１４号文件）規定，每個(gè)信托計劃限賣２００份，而(ér)且從目前央行的(de)監督管理看，“隻是(shì)經濟适用房等政策性比較強的(de)房産項目才有可能獲得信托計劃”。另外，如此高度集中且相對“封閉”的(de)投資計劃，中途如果因爲(wéi / wèi)項目風險爆發而(ér)選擇退出(chū)，很難找到(dào)願意接手的(de)下家。
中國(guó)人(rén)民銀行研究局日前完成的(de)一(yī / yì ／yí)份研究報告提出(chū)，要(yào / yāo)把房地(dì / de)産資金信托轉變爲(wéi / wèi)真正意義上(shàng)的(de)房地(dì / de)産信托。看來(lái)在(zài)政策面的(de)支持下，房地(dì / de)産信托融資盡管有點“名過其實”，但２００４主打明星的(de)前途依然明朗。
海外房産基金：外來(lái)的(de)和(hé / huò)尚會念經？
随着上(shàng)海向國(guó)際金融商貿中心的(de)邁進，國(guó)外房産基金看好上(shàng)海房地(dì / de)産市場。摩根士丹利下屬房地(dì / de)産投資基金ＲＳＲＥＦ、荷蘭國(guó)際房地(dì / de)産、瑞安集團、新加坡嘉德置地(dì / de)等紛紛出(chū)手。但是(shì)，複旦大(dà)學金融研究院房地(dì / de)産研究中心副主任華偉表示：“海外的(de)基金前景遠大(dà)，但是(shì)難解近渴。”目前國(guó)際資本絕大(dà)多數都集中在(zài)基金上(shàng)，而(ér)于(yú)中國(guó)目前的(de)法律法規沒有明确的(de)依據，所以(yǐ)外資多借财務管理公司、投資公司等形式改頭換面。除了(le／liǎo)政策和(hé / huò)法律障礙，國(guó)内企業運作的(de)不(bù)規範以(yǐ)及房地(dì / de)産市場的(de)不(bù)透明，也(yě)是(shì)主要(yào / yāo)障礙。
國(guó)内産業基金：曲線救國(guó)的(de)私生子(zǐ)
據統計，目前，證券市場已有６０００億元左右的(de)私募基金，毫無疑問，房地(dì / de)産業對私募基金的(de)吸引力是(shì)很強的(de)。然而(ér)，有關産業基金法律的(de)缺位，卻是(shì)無人(rén)敢忽視的(de)危險。這(zhè)些資金隻能借财務管理公司、投資公司等形式而(ér)存在(zài)，在(zài)具體運作上(shàng)更是(shì)缺乏規範。
非上(shàng)市股權融資：舍不(bù)得孩子(zǐ)套不(bù)着狼
股權投資雖然可以(yǐ)充實自有資金，但一(yī / yì ／yí)般房地(dì / de)産企業注冊資本金額較小，不(bù)會輕易出(chū)讓控股地(dì / de)位，也(yě)不(bù)會甘心将大(dà)部分的(de)開發收益拱手相讓，因此面臨“要(yào / yāo)孩子(zǐ)還是(shì)要(yào / yāo)狼皮”的(de)選擇困境。
上(shàng)市：奢侈的(de)資本盛宴
上(shàng)市是(shì)企業獲取資金，實行資本運作的(de)主要(yào / yāo)方式之(zhī)一(yī / yì ／yí)，也(yě)是(shì)企業品牌提升的(de)良好效應。比如李嘉誠的(de)長江實業，從１９７２年上(shàng)市時(shí)的(de)一(yī / yì ／yí)個(gè)多億到(dào)２０００年的(de)時(shí)候已達到(dào)淨資産１０００億，房地(dì / de)産開發商當然希望并努力去走那條路。特别是(shì)２００２年，全國(guó)有２０多家地(dì / de)産公司并購上(shàng)市以(yǐ)股權融資的(de)方式買殼進入股票市場，在(zài)資本市場上(shàng)進行直接融資。上(shàng)海交通大(dà)學副教授、公司證券法專家李明良表示：房地(dì / de)産企業有發行上(shàng)市融資的(de)必要(yào / yāo)和(hé / huò)可能，但房地(dì / de)産企業的(de)上(shàng)市，在(zài)我國(guó)主要(yào / yāo)受産業政策的(de)影響比較大(dà)，考慮到(dào)金融安全，也(yě)許在(zài)上(shàng)市過程中會存在(zài)障礙。中國(guó)證監會在(zài)《關于(yú)進一(yī / yì ／yí)步規範股票首次發行上(shàng)市有關工作的(de)通知》規定：“自２００４年１月１日起，除國(guó)有企業整體改制、有限責任公司整體變更和(hé / huò)國(guó)務院批準豁免的(de)情況外，股份公司必須設立滿３年後才能申請首發上(shàng)市；同時(shí)，爲(wéi / wèi)使發行人(rén)最近３年盈利具有可比性，要(yào / yāo)求發行人(rén)的(de)業務、管理層最近３年内未發生重大(dà)變化，實際控制人(rén)未發生變更。”恐怕大(dà)多數房地(dì / de)産公司都無法達到(dào)此要(yào / yāo)求。
投資銀行界專家坦言，資本市場也(yě)并不(bù)過于(yú)看好房地(dì / de)産業，房地(dì / de)産開發項目本身具有的(de)投資回收期長，現金流不(bù)均勻，業績變化大(dà)等特征，在(zài)股市上(shàng)往往表現爲(wéi / wèi)劣勢。新的(de)公司上(shàng)市規則似乎放寬了(le／liǎo)上(shàng)市限制，但券商等中介機構将承擔完全責任，極大(dà)限制了(le／liǎo)暗箱操作。在(zài)新規則面前，真正有實力、守規矩的(de)開發商可以(yǐ)順利上(shàng)市，而(ér)在(zài)目前開發商數量過多、信用水平普遍低下的(de)情況下，欲通過大(dà)規模上(shàng)市解決行業性的(de)資金短缺，似乎并不(bù)現實。奢侈的(de)資本盛宴，門票難求。
債券發行：想說(shuō)愛你好難
根據《公司法》，發行債券主體要(yào / yāo)求嚴格，隻有國(guó)有獨資公司、上(shàng)市公司、兩個(gè)國(guó)有投資主體設立的(de)有限責任公司才有發行資格，并且對企業資産負債率、資本金以(yǐ)及擔保等都有嚴格限制，加之(zhī)我國(guó)債券市場相對規模較小，交投清淡，發行和(hé / huò)持有的(de)風險均較大(dà)。長期債券還面臨較大(dà)的(de)利率風險，欠缺避險金融工具。這(zhè)注定大(dà)多數房地(dì / de)産企業發行債券好夢難圓。
反思：制度快搭台，企業好唱戲
近來(lái)，房地(dì / de)産融資領域出(chū)現百花齊放的(de)景象。但是(shì)，這(zhè)很大(dà)程度上(shàng)是(shì)在(zài)１２１号文件的(de)擠壓下迅猛産生的(de)泡沫。看似眼花缭亂，卻缺少堅實的(de)制度支撐。“制度快搭台，企業好唱戲”正逐漸成爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)種共識。
首先，《産業基金法》應該盡早出(chū)台，結束房産基金無法可依的(de)窘境，爲(wéi / wèi)房地(dì / de)産業穩定一(yī / yì ／yí)個(gè)規範、龐大(dà)的(de)融資市場。
其次，在(zài)目前《公司法》和(hé / huò)《證券法》的(de)框架下，既然大(dà)批上(shàng)市一(yī / yì ／yí)闆市場沒有可能，那麽可以(yǐ)開辟二闆市場。中國(guó)證監會副主席範福春今年年初在(zài)深圳表示，将在(zài)資本市場上(shàng)建立中小企業闆，解決國(guó)内中小企業融資的(de)難題。二闆市場的(de)建立，或許能給開發商帶來(lái)一(yī / yì ／yí)點驚喜，但是(shì)，這(zhè)個(gè)新投資市場出(chū)現，也(yě)可能引誘部分逐利資金撤出(chū)房地(dì / de)産投資市場，當然客觀上(shàng)也(yě)可加快房地(dì / de)産行業優勝劣汰的(de)步伐。
再次，建構房地(dì / de)産證券化的(de)法律體系，爲(wéi / wèi)ＲＥＩＴ房地(dì / de)産權益信托的(de)真正引入奠定基石。萬通置業的(de)老總馮侖最早提出(chū)，中國(guó)的(de)房地(dì / de)産企業在(zài)經曆了(le／liǎo)初級階段的(de)發展後，将會從全能型開發的(de)香港模式走向專業型運作的(de)美國(guó)模式。ＲＥＩＴ正是(shì)需要(yào / yāo)精密法律制度支持的(de)高級房産開發模式。
最後，央行銀根緊縮自然有其考量，但也(yě)不(bù)宜因噎廢食。在(zài)使用信用調控手段時(shí)，應該建立穩健、全局性的(de)制度依據。
推薦：房地(dì / de)産融資要(yào / yāo)吃套餐
華遠集團總裁任志強認爲(wéi / wèi)，運用資本能力将成爲(wéi / wèi)開發商的(de)競争核心。國(guó)務院發展資本市場的(de)白皮書，堅定地(dì / de)進一(yī / yì ／yí)步推動資本市場的(de)改革開放，正說(shuō)明當中國(guó)經濟進入高增長期時(shí)，企業發展的(de)支撐力在(zài)于(yú)誰能擁有更多的(de)發展資金，誰能通過與資本市場的(de)結合而(ér)吸引到(dào)更多的(de)資本爲(wéi / wèi)己所用。
其實，解決問題的(de)根本途徑是(shì)尋找高質資金的(de)來(lái)源，即投資融資方向的(de)創新及融資渠道(dào)的(de)整合提升。房地(dì / de)産融資額度巨大(dà)，單純依靠銀行貸款或其他(tā)方式都不(bù)能完全解決問題，而(ér)需要(yào / yāo)進行金融産品創新組合。偉業資産管理公司總經理張曉晉認爲(wéi / wèi)，企業應該根據自身特點靈活運用自有資金＋銀行貸款、股權融資＋銀行貸款、自有資金＋機構投資人(rén)、自有資金＋類基金、自有資金＋信托計劃委托貸款等融資組合。
更有專家指出(chū)，信托在(zài)串接多種金融工具方面優勢獨具，其一(yī / yì ／yí)可以(yǐ)引入海外基金；其二可以(yǐ)充當國(guó)内的(de)産業投資信托基金；其三可以(yǐ)以(yǐ)固定回報的(de)方式、以(yǐ)股權投資方式進入項目公司；其四可以(yǐ)在(zài)适當的(de)時(shí)候将項目公司包裝上(shàng)市；其五可以(yǐ)完成項目前期建設，使項目符合銀行貸款條件。巧妙利用信托串接各種房地(dì / de)産融資工具，成爲(wéi / wèi)組合融資一(yī / yì ／yí)攬子(zǐ)解決方案核心機密。
展望：創新與複制
随着世貿組織進程的(de)加速，政府更加市場化的(de)政策引導，會開辟更多的(de)融資渠道(dào)而(ér)分散銀行的(de)風險和(hé / huò)減輕信貸規模高速擴張的(de)壓力。七種武器，十八般武藝，種種融資方式都将成爲(wéi / wèi)可能。有理由相信，少數先行者創造的(de)新的(de)房地(dì / de)産經營與融資模式，一(yī / yì ／yí)旦取得成功，就(jiù)将迅速在(zài)全國(guó)被複制，并成爲(wéi / wèi)未來(lái)中國(guó)房地(dì / de)産業持續發展的(de)動力。
對于(yú)房地(dì / de)産業，土地(dì / de)和(hé / huò)資金是(shì)支撐全身的(de)兩條腿。然而(ér)，去年６月央行《關于(yú)進一(yī / yì ／yí)步加強房地(dì / de)産信貸業務管理的(de)通知》（簡稱１２１号文件）的(de)出(chū)台，卻驟然使得資金這(zhè)條腿供血不(bù)足，導緻房地(dì / de)産企業有跌跤甚至徹底倒下的(de)危險。分析人(rén)士指出(chū)，多年以(yǐ)來(lái)房地(dì / de)産企業的(de)開發資金主要(yào / yāo)包括自有資金、銀行貸款、建築企業墊資和(hé / huò)預售款４部分。除了(le／liǎo)銀行貸款占２０％外，在(zài)建築企業墊資和(hé / huò)預售款中都有相當多的(de)銀行貸款。三者相加，估計銀行貸款占房地(dì / de)産開發資金總額的(de)近６０％，即我國(guó)房地(dì / de)産開發資金有６０％以(yǐ)上(shàng)來(lái)源于(yú)銀行信貸。另據業内人(rén)士透露，北京開發商對銀行信貸資金的(de)依賴度竟達到(dào)９０％以(yǐ)上(shàng)，但并非所有開發商都能做到(dào)資金的(de)良性循環。盡管國(guó)務院１８号文件對争論已久的(de)房地(dì / de)産行業做出(chū)“國(guó)民經濟支柱産業”的(de)明确定位，并對其現狀及未來(lái)給予“持續、健康發展”的(de)高度評價，但１２１号文件的(de)威力已經凸現：央行銀根緊縮使得一(yī / yì ／yí)半以(yǐ)上(shàng)的(de)房地(dì / de)産企業面臨資金鏈斷裂之(zhī)患，甚至面臨出(chū)局的(de)危險。于(yú)是(shì)，在(zài)國(guó)内金融市場還未完全開放的(de)時(shí)期，房地(dì / de)産業能否再造自己的(de)融資平台，就(jiù)成爲(wéi / wèi)性命攸關的(de)頭等大(dà)事。自央行１２１号文件下發後，房地(dì / de)産融資領域在(zài)理論上(shàng)“百花齊放”，實務中企業也(yě)從過去主要(yào / yāo)依靠銀行貸款、轉向上(shàng)市、海外融資、企業債券、股權融資、房地(dì / de)産信托等多種途徑。全國(guó)工商聯住宅産業商會會長聶梅生認爲(wéi / wèi)，房地(dì / de)産金融資本将是(shì)今年房地(dì / de)産業界關心的(de)首要(yào / yāo)問題。
品評：房地(dì / de)産融資的(de)七種武器
複旦房地(dì / de)産研究中心副主任華偉博士認爲(wéi / wèi)：“在(zài)現在(zài)的(de)情況下，發展商将是(shì)得金融者得天下。”進入２００４年，學界預言的(de)“房地(dì / de)産融資年”初見端倪。房地(dì / de)産信托一(yī / yì ／yí)馬當先，炙手可熱；産業基金千呼萬喚，暗中啓動；上(shàng)市融資衆人(rén)翹盼，争搶獨木橋；海外基金虎視眈眈，風雨欲來(lái)，２００４，房地(dì / de)産融資，風生水起。
銀行信貸：瘦死的(de)駱駝比馬大(dà)
在(zài)當今國(guó)際商業銀行領域有兩個(gè)所謂“三七開”的(de)慣例，一(yī / yì ／yí)個(gè)是(shì)給房地(dì / de)産業的(de)貸款占全部貸款餘額的(de)３０％，其餘行業占７０％；二是(shì)發放給開發商的(de)開發性貸款占給房地(dì / de)産業貸款總餘額的(de)３０％，住房抵押貸款及其他(tā)業務占７０％。金融界也(yě)确有苦衷。正如中國(guó)誠信證券評估有限公司副總經理于(yú)力傑所言：信用低是(shì)開發商籌資難的(de)真正原因，信用低即意味着信貸風險。
由于(yú)央行１２１号文件的(de)規定，銀行貸款現階段從緊，其對項目開發程度和(hé / huò)開發商自有資金的(de)要(yào / yāo)求，不(bù)是(shì)大(dà)多數開發商短期内能夠達到(dào)的(de)。但是(shì)，對于(yú)企業而(ér)言，銀行貸款有着擋不(bù)住的(de)誘惑：便捷，成本相對較低，财務杠杆作用大(dà)。其缺點是(shì)還債壓力較大(dà)，但是(shì)債可以(yǐ)通過調整長期債和(hé / huò)短期債的(de)負債結構加以(yǐ)規避；同時(shí)，房地(dì / de)産信貸業務目前被普遍視爲(wéi / wèi)銀行的(de)優質資産，盡管央行發出(chū)過熱信号，但在(zài)信貸五級分類和(hé / huò)壞賬率的(de)壓力下，在(zài)實際利益的(de)誘惑下，商業銀行的(de)信貸熱情仍保持高标。根據上(shàng)海愛建信托的(de)統計，去年６月央行１２１号文件頒布後，盡管全國(guó)房地(dì / de)産信托的(de)數量增長很快，但全年募集的(de)資金還不(bù)到(dào)７０億元。而(ér)據央行公布的(de)數據，截至去年９月底，全國(guó)房地(dì / de)産開發貸款就(jiù)增加了(le／liǎo)１３５０億元。銀行信貸仍然是(shì)房界資金主力，這(zhè)一(yī / yì ／yí)點毋庸置疑。
房地(dì / de)産信托項目融資：主打明星的(de)難言之(zhī)隐
在(zài)２００３年６月１３日央行出(chū)台１２１号文件後，信托頓時(shí)成爲(wéi / wèi)房地(dì / de)産業的(de)新興融資熱點。據不(bù)完全統計，２００３年全國(guó)房地(dì / de)産信托融資項目近７０個(gè)，房地(dì / de)産信托資金的(de)數額已超過５０億元，特别是(shì)第四季度，房地(dì / de)産信托出(chū)現“井噴”。精瑞住宅産業基金籌備組主席高廣垣就(jiù)認爲(wéi / wèi)，用房地(dì / de)産信托這(zhè)種方式來(lái)增加房地(dì / de)産市場的(de)融資量，是(shì)比較可行的(de)辦法。
但是(shì)，信托資金的(de)分量其實遠不(bù)足以(yǐ)支撐行業，那麽爲(wéi / wèi)何又如此受寵呢？據業内人(rén)士透露，許多信托資金其實是(shì)房地(dì / de)産公司在(zài)項目取得銀行貸款資格前向信托公司“借用”的(de)“過橋費”，信托資金名過其實。
而(ér)且，房地(dì / de)産信托項目融資還存在(zài)着先天不(bù)足。中國(guó)人(rén)民銀行《關于(yú)信托投資公司資金信托業務有關問題的(de)通知》（信托界稱之(zhī)爲(wéi / wèi)３１４号文件）規定，每個(gè)信托計劃限賣２００份，而(ér)且從目前央行的(de)監督管理看，“隻是(shì)經濟适用房等政策性比較強的(de)房産項目才有可能獲得信托計劃”。另外，如此高度集中且相對“封閉”的(de)投資計劃，中途如果因爲(wéi / wèi)項目風險爆發而(ér)選擇退出(chū)，很難找到(dào)願意接手的(de)下家。
中國(guó)人(rén)民銀行研究局日前完成的(de)一(yī / yì ／yí)份研究報告提出(chū)，要(yào / yāo)把房地(dì / de)産資金信托轉變爲(wéi / wèi)真正意義上(shàng)的(de)房地(dì / de)産信托。看來(lái)在(zài)政策面的(de)支持下，房地(dì / de)産信托融資盡管有點“名過其實”，但２００４主打明星的(de)前途依然明朗。
海外房産基金：外來(lái)的(de)和(hé / huò)尚會念經？
随着上(shàng)海向國(guó)際金融商貿中心的(de)邁進，國(guó)外房産基金看好上(shàng)海房地(dì / de)産市場。摩根士丹利下屬房地(dì / de)産投資基金ＲＳＲＥＦ、荷蘭國(guó)際房地(dì / de)産、瑞安集團、新加坡嘉德置地(dì / de)等紛紛出(chū)手。但是(shì)，複旦大(dà)學金融研究院房地(dì / de)産研究中心副主任華偉表示：“海外的(de)基金前景遠大(dà)，但是(shì)難解近渴。”目前國(guó)際資本絕大(dà)多數都集中在(zài)基金上(shàng)，而(ér)于(yú)中國(guó)目前的(de)法律法規沒有明确的(de)依據，所以(yǐ)外資多借财務管理公司、投資公司等形式改頭換面。除了(le／liǎo)政策和(hé / huò)法律障礙，國(guó)内企業運作的(de)不(bù)規範以(yǐ)及房地(dì / de)産市場的(de)不(bù)透明，也(yě)是(shì)主要(yào / yāo)障礙。
國(guó)内産業基金：曲線救國(guó)的(de)私生子(zǐ)
據統計，目前，證券市場已有６０００億元左右的(de)私募基金，毫無疑問，房地(dì / de)産業對私募基金的(de)吸引力是(shì)很強的(de)。然而(ér)，有關産業基金法律的(de)缺位，卻是(shì)無人(rén)敢忽視的(de)危險。這(zhè)些資金隻能借财務管理公司、投資公司等形式而(ér)存在(zài)，在(zài)具體運作上(shàng)更是(shì)缺乏規範。
非上(shàng)市股權融資：舍不(bù)得孩子(zǐ)套不(bù)着狼
股權投資雖然可以(yǐ)充實自有資金，但一(yī / yì ／yí)般房地(dì / de)産企業注冊資本金額較小，不(bù)會輕易出(chū)讓控股地(dì / de)位，也(yě)不(bù)會甘心将大(dà)部分的(de)開發收益拱手相讓，因此面臨“要(yào / yāo)孩子(zǐ)還是(shì)要(yào / yāo)狼皮”的(de)選擇困境。
上(shàng)市：奢侈的(de)資本盛宴
上(shàng)市是(shì)企業獲取資金，實行資本運作的(de)主要(yào / yāo)方式之(zhī)一(yī / yì ／yí)，也(yě)是(shì)企業品牌提升的(de)良好效應。比如李嘉誠的(de)長江實業，從１９７２年上(shàng)市時(shí)的(de)一(yī / yì ／yí)個(gè)多億到(dào)２０００年的(de)時(shí)候已達到(dào)淨資産１０００億，房地(dì / de)産開發商當然希望并努力去走那條路。特别是(shì)２００２年，全國(guó)有２０多家地(dì / de)産公司并購上(shàng)市以(yǐ)股權融資的(de)方式買殼進入股票市場，在(zài)資本市場上(shàng)進行直接融資。上(shàng)海交通大(dà)學副教授、公司證券法專家李明良表示：房地(dì / de)産企業有發行上(shàng)市融資的(de)必要(yào / yāo)和(hé / huò)可能，但房地(dì / de)産企業的(de)上(shàng)市，在(zài)我國(guó)主要(yào / yāo)受産業政策的(de)影響比較大(dà)，考慮到(dào)金融安全，也(yě)許在(zài)上(shàng)市過程中會存在(zài)障礙。中國(guó)證監會在(zài)《關于(yú)進一(yī / yì ／yí)步規範股票首次發行上(shàng)市有關工作的(de)通知》規定：“自２００４年１月１日起，除國(guó)有企業整體改制、有限責任公司整體變更和(hé / huò)國(guó)務院批準豁免的(de)情況外，股份公司必須設立滿３年後才能申請首發上(shàng)市；同時(shí)，爲(wéi / wèi)使發行人(rén)最近３年盈利具有可比性，要(yào / yāo)求發行人(rén)的(de)業務、管理層最近３年内未發生重大(dà)變化，實際控制人(rén)未發生變更。”恐怕大(dà)多數房地(dì / de)産公司都無法達到(dào)此要(yào / yāo)求。
投資銀行界專家坦言，資本市場也(yě)并不(bù)過于(yú)看好房地(dì / de)産業，房地(dì / de)産開發項目本身具有的(de)投資回收期長，現金流不(bù)均勻，業績變化大(dà)等特征，在(zài)股市上(shàng)往往表現爲(wéi / wèi)劣勢。新的(de)公司上(shàng)市規則似乎放寬了(le／liǎo)上(shàng)市限制，但券商等中介機構将承擔完全責任，極大(dà)限制了(le／liǎo)暗箱操作。在(zài)新規則面前，真正有實力、守規矩的(de)開發商可以(yǐ)順利上(shàng)市，而(ér)在(zài)目前開發商數量過多、信用水平普遍低下的(de)情況下，欲通過大(dà)規模上(shàng)市解決行業性的(de)資金短缺，似乎并不(bù)現實。奢侈的(de)資本盛宴，門票難求。
債券發行：想說(shuō)愛你好難
根據《公司法》，發行債券主體要(yào / yāo)求嚴格，隻有國(guó)有獨資公司、上(shàng)市公司、兩個(gè)國(guó)有投資主體設立的(de)有限責任公司才有發行資格，并且對企業資産負債率、資本金以(yǐ)及擔保等都有嚴格限制，加之(zhī)我國(guó)債券市場相對規模較小，交投清淡，發行和(hé / huò)持有的(de)風險均較大(dà)。長期債券還面臨較大(dà)的(de)利率風險，欠缺避險金融工具。這(zhè)注定大(dà)多數房地(dì / de)産企業發行債券好夢難圓。
反思：制度快搭台，企業好唱戲
近來(lái)，房地(dì / de)産融資領域出(chū)現百花齊放的(de)景象。但是(shì)，這(zhè)很大(dà)程度上(shàng)是(shì)在(zài)１２１号文件的(de)擠壓下迅猛産生的(de)泡沫。看似眼花缭亂，卻缺少堅實的(de)制度支撐。“制度快搭台，企業好唱戲”正逐漸成爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)種共識。
首先，《産業基金法》應該盡早出(chū)台，結束房産基金無法可依的(de)窘境，爲(wéi / wèi)房地(dì / de)産業穩定一(yī / yì ／yí)個(gè)規範、龐大(dà)的(de)融資市場。
其次，在(zài)目前《公司法》和(hé / huò)《證券法》的(de)框架下，既然大(dà)批上(shàng)市一(yī / yì ／yí)闆市場沒有可能，那麽可以(yǐ)開辟二闆市場。中國(guó)證監會副主席範福春今年年初在(zài)深圳表示，将在(zài)資本市場上(shàng)建立中小企業闆，解決國(guó)内中小企業融資的(de)難題。二闆市場的(de)建立，或許能給開發商帶來(lái)一(yī / yì ／yí)點驚喜，但是(shì)，這(zhè)個(gè)新投資市場出(chū)現，也(yě)可能引誘部分逐利資金撤出(chū)房地(dì / de)産投資市場，當然客觀上(shàng)也(yě)可加快房地(dì / de)産行業優勝劣汰的(de)步伐。
再次，建構房地(dì / de)産證券化的(de)法律體系，爲(wéi / wèi)ＲＥＩＴ房地(dì / de)産權益信托的(de)真正引入奠定基石。萬通置業的(de)老總馮侖最早提出(chū)，中國(guó)的(de)房地(dì / de)産企業在(zài)經曆了(le／liǎo)初級階段的(de)發展後，将會從全能型開發的(de)香港模式走向專業型運作的(de)美國(guó)模式。ＲＥＩＴ正是(shì)需要(yào / yāo)精密法律制度支持的(de)高級房産開發模式。
最後，央行銀根緊縮自然有其考量，但也(yě)不(bù)宜因噎廢食。在(zài)使用信用調控手段時(shí)，應該建立穩健、全局性的(de)制度依據。
推薦：房地(dì / de)産融資要(yào / yāo)吃套餐
華遠集團總裁任志強認爲(wéi / wèi)，運用資本能力将成爲(wéi / wèi)開發商的(de)競争核心。國(guó)務院發展資本市場的(de)白皮書，堅定地(dì / de)進一(yī / yì ／yí)步推動資本市場的(de)改革開放，正說(shuō)明當中國(guó)經濟進入高增長期時(shí)，企業發展的(de)支撐力在(zài)于(yú)誰能擁有更多的(de)發展資金，誰能通過與資本市場的(de)結合而(ér)吸引到(dào)更多的(de)資本爲(wéi / wèi)己所用。
其實，解決問題的(de)根本途徑是(shì)尋找高質資金的(de)來(lái)源，即投資融資方向的(de)創新及融資渠道(dào)的(de)整合提升。房地(dì / de)産融資額度巨大(dà)，單純依靠銀行貸款或其他(tā)方式都不(bù)能完全解決問題，而(ér)需要(yào / yāo)進行金融産品創新組合。偉業資産管理公司總經理張曉晉認爲(wéi / wèi)，企業應該根據自身特點靈活運用自有資金＋銀行貸款、股權融資＋銀行貸款、自有資金＋機構投資人(rén)、自有資金＋類基金、自有資金＋信托計劃委托貸款等融資組合。
更有專家指出(chū)，信托在(zài)串接多種金融工具方面優勢獨具，其一(yī / yì ／yí)可以(yǐ)引入海外基金；其二可以(yǐ)充當國(guó)内的(de)産業投資信托基金；其三可以(yǐ)以(yǐ)固定回報的(de)方式、以(yǐ)股權投資方式進入項目公司；其四可以(yǐ)在(zài)适當的(de)時(shí)候将項目公司包裝上(shàng)市；其五可以(yǐ)完成項目前期建設，使項目符合銀行貸款條件。巧妙利用信托串接各種房地(dì / de)産融資工具，成爲(wéi / wèi)組合融資一(yī / yì ／yí)攬子(zǐ)解決方案核心機密。
展望：創新與複制
随着世貿組織進程的(de)加速，政府更加市場化的(de)政策引導，會開辟更多的(de)融資渠道(dào)而(ér)分散銀行的(de)風險和(hé / huò)減輕信貸規模高速擴張的(de)壓力。七種武器，十八般武藝，種種融資方式都将成爲(wéi / wèi)可能。有理由相信，少數先行者創造的(de)新的(de)房地(dì / de)産經營與融資模式，一(yī / yì ／yí)旦取得成功，就(jiù)将迅速在(zài)全國(guó)被複制，并成爲(wéi / wèi)未來(lái)中國(guó)房地(dì / de)産業持續發展的(de)動力。
(xintuo編輯)