摘要(yào / yāo)：本文結合房地(dì / de)産投資信托在(zài)我國(guó)的(de)發展情況，指出(chū)了(le／liǎo)其存在(zài)的(de)一(yī / yì ／yí)些問題，同時(shí)提出(chū)了(le／liǎo)發展房地(dì / de)産投資信托的(de)政策性建議。
    關鍵詞：信托,房地(dì / de)産業

    目前，随着我國(guó)房地(dì / de)産金融體系的(de)逐步完善和(hé / huò)房地(dì / de)産業的(de)不(bù)斷發展、房地(dì / de)産投資功能的(de)日益顯現，雖然作爲(wéi / wèi)具有金融機構特征的(de)房地(dì / de)産信托投資基金已開始活躍。但是(shì)人(rén)們對房地(dì / de)産投資信托的(de)理解仍然存在(zài)着很大(dà)的(de)分歧。筆者認爲(wéi / wèi)，房地(dì / de)産信托是(shì)房地(dì / de)産開發商借助較權威的(de)信托責任公司的(de)專業理财優勢和(hé / huò)其運用資金的(de)豐富經驗，通過實施信托計劃，将多個(gè)指定管理的(de)開發項目的(de)信托資金集合起來(lái)，形成具有一(yī / yì ／yí)定投資規模和(hé / huò)實力的(de)資金組合，然後将信托計劃資金以(yǐ)信托貸款的(de)方式運用于(yú)房地(dì / de)産開發項目，爲(wéi / wèi)委托人(rén)獲取安全、穩定的(de)收益。 

    1、我國(guó)房地(dì / de)産信托的(de)引入 

    我國(guó)現有的(de)投資基金全部是(shì)證券投資基金，而(ér)屬于(yú)産業基金的(de)房地(dì / de)産投資基金由于(yú)産業基金法律遲遲不(bù)能出(chū)台，還處于(yú)禁區。房地(dì / de)産企業主要(yào / yāo)依靠銀行進行融資。但實際上(shàng)，我國(guó)從90年代初就(jiù)出(chū)現了(le／liǎo)投資基金，且發展很快。到(dào)1994年，全國(guó)共發行了(le／liǎo)70多隻基金。這(zhè)些投資基金都是(shì)綜合的(de)，既投資房地(dì / de)産，也(yě)投資實業和(hé / huò)證券，基本處于(yú)無序狀态。由于(yú)當時(shí)對房地(dì / de)産業的(de)整頓，大(dà)部分投資于(yú)房地(dì / de)産的(de)錢都沉澱了(le／liǎo)，因此，1994～1997年基金業處于(yú)暫停階段。1997年 11月國(guó)務院頒布《證券投資基金管理暫行辦法》，至此之(zhī)後證券投資基金進入規範發展。而(ér)對于(yú)産業基金的(de)設立與運作争議較大(dà)，始終沒有得到(dào)國(guó)家的(de)批準。房地(dì / de)産基金是(shì)産業基金的(de)重要(yào / yāo)成員。與産業基金的(de)命運息息相關。因此也(yě)沒有建立起來(lái)。2003年9月20日，由全國(guó)工商聯住宅産業商會支持籌備發起的(de)中國(guó)第一(yī / yì ／yí)個(gè)房地(dì / de)産産業基金——住宅産業精瑞基金宣告正式成立，但精瑞基金的(de)注冊地(dì / de)在(zài)香港。 

    2003年6月，“121号文”出(chū)台後，央行房地(dì / de)産信貸政策收緊，限制銀行業向房地(dì / de)産過度傾斜，使得房地(dì / de)産融資開始向信托轉移，爲(wéi / wèi)房地(dì / de)産信托融資提供了(le／liǎo)難得的(de)機遇。同時(shí)，信托自己的(de)優勢也(yě)對房地(dì / de)産信托融資的(de)興起發揮了(le／liǎo)推波助瀾的(de)作用。信托方式相對銀行貸款而(ér)言，可以(yǐ)降低房地(dì / de)産業整體的(de)融資成本，節約财務費用，有利于(yú)房地(dì / de)産資金的(de)持續應用和(hé / huò)公司的(de)發展。在(zài)供給方式上(shàng)更加靈活，可以(yǐ)針對房地(dì / de)産企業本身運營需求和(hé / huò)具體項目，設計個(gè)性化的(de)資金信托産品，以(yǐ)多種方式提升房地(dì / de)産業績，從而(ér)增加了(le／liǎo)市場供需雙方的(de)選擇空間。作爲(wéi / wèi)房地(dì / de)産融資創新的(de)主體之(zhī)一(yī / yì ／yí)的(de)信托公司推出(chū)了(le／liǎo)近百個(gè)房地(dì / de)産信托産品，如“北京三環新城”信托項目、“太陽星城”信托項目、“金融街寫字樓項目貸款”信托項目、“法國(guó)歐尚天津第一(yī / yì ／yí)店”信托項目、“宣祥家園經濟适用房”信托項目、“第一(yī / yì ／yí)城”産權投資項目、“時(shí)代奧城”信托項目、“愛建新城”信托項目等，其中“法國(guó)歐尚天津第一(yī / yì ／yí)店”信托項目被媒體稱爲(wéi / wèi)是(shì)“準REITs”，但事實上(shàng)這(zhè)些信托産品與國(guó)外的(de)REITs有很大(dà)的(de)差别，它們還隻是(shì)一(yī / yì ／yí)種不(bù)成熟的(de)、初級的(de)、過渡的(de)金融産品，存在(zài)很多産品設計上(shàng)的(de)弊端，例如絕大(dà)多數都是(shì)單一(yī / yì ／yí)的(de)信托計劃針對單一(yī / yì ／yí)的(de)項目，無法通過組合投資的(de)方式來(lái)有效分散投資的(de)風險。 

    2、房地(dì / de)産投資信托發展意義 

    實踐證明，我國(guó)引入房地(dì / de)産投資信托基金有着非常重要(yào / yāo)的(de)作用。首先，引入房地(dì / de)産投資信托基金有利于(yú)完善中國(guó)房地(dì / de)産金融架構。房地(dì / de)産信托投資基金在(zài)國(guó)外既參與房地(dì / de)産一(yī / yì ／yí)級市場金融活動，也(yě)參與二級市場活動，是(shì)房地(dì / de)産金融發展的(de)重要(yào / yāo)标志，也(yě)是(shì)促進房地(dì / de)産金融二級市場的(de)重要(yào / yāo)手段。房地(dì / de)産信托投資基金直接把市場資金融通到(dào)房地(dì / de)産行業，是(shì)對以(yǐ)銀行爲(wéi / wèi)手段的(de)間接金融的(de)極大(dà)補充。因此，推出(chū)房地(dì / de)産投資信托基金，将大(dà)大(dà)地(dì / de)提高房地(dì / de)産金融的(de)完備性，是(shì)房地(dì / de)産金融走向成熟的(de)必然選擇。其次，引入房地(dì / de)産投資信托基金有助于(yú)分散與降低系統性風險，提高金融安全。從房地(dì / de)産金融的(de)角度來(lái)看，引進具有市場信用特征的(de)房地(dì / de)産信托基金，将一(yī / yì ／yí)定程度提高房地(dì / de)産金融當期的(de)系統風險化解能力，提高金融體系的(de)安全性。再次，引入房地(dì / de)産投資信托基金有助于(yú)疏通房地(dì / de)産資金循環的(de)梗阻。房地(dì / de)産投資信托基金的(de)引入，可以(yǐ)避免單一(yī / yì ／yí)融通體系下銀行相關政策對房地(dì / de)産市場的(de)硬沖擊，減緩某些特定目的(de)的(de)政策對整個(gè)市場的(de)整體沖擊力度，有助于(yú)緩解中國(guó)金融體系的(de)錯配矛盾。房地(dì / de)産的(de)固有特性決定了(le／liǎo)房地(dì / de)産投資信托基金具有保值增值的(de)功能，因此房地(dì / de)産投資的(de)收益相對比較穩定。 

    3、目前我國(guó)房地(dì / de)産信托投資存在(zài)的(de)問題 

    目前我國(guó)信托業所暴露出(chū)來(lái)的(de)問題集中在(zài)兩大(dà)環節：一(yī / yì ／yí)是(shì)決策管理環節，主要(yào / yāo)表現爲(wéi / wèi)戰略目标不(bù)明确、治理機制不(bù)健全、決策流程不(bù)科學等；二是(shì)業務經營環節，主要(yào / yāo)是(shì)表現爲(wéi / wèi)挪用信托财産、對信托客戶承諾或變相承諾保底受益、不(bù)規範的(de)關聯交易和(hé / huò)信息披露、突破集合資金信托不(bù)得超過200份合同的(de)限制、異地(dì / de)經營集合資金信托業務以(yǐ)及風險管理不(bù)到(dào)位等。 

    由于(yú)投向房地(dì / de)産開發領域的(de)信托項目，大(dà)多采用信托貸款方式，按照原規劃，期滿時(shí)可由銀行信貸資金置換，信托資金可以(yǐ)安全退出(chū)。但是(shì)，随着國(guó)家宏觀調控政策的(de)出(chū)台，信托公司未曾預料到(dào)銀行信貸資金的(de)投放也(yě)受到(dào)限制，使得衆多信托資金集合産品出(chū)現了(le／liǎo)風險，有的(de)甚至出(chū)現支付風險。保護委托人(rén)利益成爲(wéi / wèi)迫切現實需要(yào / yāo)。 

    一(yī / yì ／yí)方面，由于(yú)利益的(de)驅動，信托投資公司在(zài)開創新的(de)信托産品時(shí)，都在(zài)自覺或不(bù)自覺的(de)打法律擦邊球。房地(dì / de)産信托融資操作過程中出(chū)現許多法律規避行爲(wéi / wèi)，如信托投資公司利用分解項目的(de)方法将原本一(yī / yì ／yí)個(gè)項目分解爲(wéi / wèi)若幹項目，從而(ér)達到(dào)規避“接受委托人(rén)的(de)資金信托合同不(bù)得超過200份(含200份)”的(de)限制；如信托計劃雖不(bù)公開承諾保底，但是(shì)往往通過一(yī / yì ／yí)些方式暗示提供保底保證；如信托計劃雖不(bù)保證最低收益，但是(shì)幾乎無一(yī / yì ／yí)例外的(de)都有預期收益率，而(ér)且很多信托産品的(de)預期收益率可精确到(dào)小數點後第2-3位等等。上(shàng)述法律規避行爲(wéi / wèi)無疑将影響投資者的(de)決策，對于(yú)非專業知識的(de)投資者來(lái)講，極可能基于(yú)對“承諾保底”和(hé / huò)“預期收益”的(de)信賴作出(chū)投資決策—購買該信托産品。而(ér)且法律規避行爲(wéi / wèi)無疑爲(wéi / wèi)監管部門的(de)工作帶來(lái)難度，爲(wéi / wèi)中國(guó)本來(lái)就(jiù)不(bù)成熟的(de)信托市場加大(dà)了(le／liǎo)風險。 

    另一(yī / yì ／yí)方面，現有法律規範對委托人(rén)利益的(de)法律保護和(hé / huò)不(bù)足。我國(guó)現有的(de)法律規範在(zài)保護委托人(rén)利益方面存在(zài)以(yǐ)下缺陷：一(yī / yì ／yí)是(shì)缺乏信息披露制度，委托人(rén)的(de)權利形同虛設；二是(shì)信托業法缺位；三是(shì)信托财産之(zhī)追及性不(bù)徹底、缺乏可操作性規定；四是(shì)實施監管的(de)法律依據效力層次低，且缺乏全方面的(de)系統的(de)監管體系；五是(shì)信托企業信用法律制度缺乏，誠信缺乏。 

    4、房地(dì / de)産投資信托發展政策建議 

    (1)爲(wéi / wèi)我國(guó)REITs進入實施運作創造必要(yào / yāo)的(de)法律環境。在(zài)美國(guó)，房地(dì / de)産投資信托可以(yǐ)獲得有利的(de)稅收待遇，房地(dì / de)産投資信托不(bù)屬于(yú)應稅财産，且免除公司稅項，避免了(le／liǎo)雙重納稅。而(ér)目前我國(guó)法律尚未對信托收益的(de)納稅作出(chū)明确規定。健全法規并與國(guó)際接軌已成了(le／liǎo)發展信托業的(de)當務之(zhī)急。我們要(yào / yāo)建立完善的(de)法律體系，保證和(hé / huò)維持整個(gè)市場的(de)公平、公正、公開和(hé / huò)透明，來(lái)推進房地(dì / de)産投資信托業健康、理性地(dì / de)發展。而(ér)要(yào / yāo)建立完善的(de)法律體系，僅僅隻頒布單一(yī / yì ／yí)的(de)《信托法》、《投資基金法》是(shì)遠遠不(bù)夠的(de)。必須将法律制定工作細化、完備化，要(yào / yāo)達到(dào)此目标還必須配備一(yī / yì ／yí)些其他(tā)的(de)相關法規。首先應進一(yī / yì ／yí)步完善《公司法》或制定專門針對投資基金發展的(de)《投資公司法》、《投資顧問法》等法規。其次，制定出(chū)房地(dì / de)産投資信托基金的(de)專項管理措施，如投資資格的(de)審定、投資方面的(de)限制、投資比例的(de)确認等，以(yǐ)促進基金的(de)規範發展。除此之(zhī)外，還應逐步完善證券場外交易市場和(hé / huò)産權交易市場，使基金的(de)資金收入與回收機制更爲(wéi / wèi)完善。另外，我國(guó)還可參照美國(guó)稅法的(de)有關規定，對目前的(de)稅法進行改革，避免雙重征稅問題，爲(wéi / wèi)其發展創造良好的(de)稅收環境。 

    (2)培育REITs組織機構的(de)建設，加快培養大(dà)量的(de)機構投資者。房地(dì / de)産投資信托基金必須具備嚴密的(de)組織機構，包括管理委員會、監督機構以(yǐ)及具體運行操作機構。在(zài)美國(guó)房地(dì / de)産投資信托基金的(de)資金來(lái)源中很大(dà)一(yī / yì ／yí)部分是(shì)機構投資者的(de)資金。權益型有限期、自我償付式REITs的(de)資金來(lái)源中很重要(yào / yāo)的(de)一(yī / yì ／yí)部分也(yě)應是(shì)機構投資者的(de)資金，像保險基金、養老基金等機構投資者，資金量大(dà)而(ér)且信息靈通，投資技術高，能夠爲(wéi / wèi)房地(dì / de)産投資信托基金提供穩定的(de)資金。但事實上(shàng)，我國(guó)目前還沒有真正意義上(shàng)的(de)機構投資者，這(zhè)對于(yú)權益型有限期、自我償付式REITs的(de)發展非常不(bù)利，所以(yǐ)加快培育機構投資者勢在(zài)必行。 

    (3)完善人(rén)才培養和(hé / huò)信息公開化制度。加強房地(dì / de)産投資信托基金的(de)人(rén)才培養，需要(yào / yāo)盡快建立起一(yī / yì ／yí)支既精通基金業務、又了(le／liǎo)解房地(dì / de)産市場、熟悉業務運作的(de)專門管理人(rén)才隊伍。與此同時(shí)，積極促進基金業務所必不(bù)可少的(de)律師、會計師、審計師、資産評估師等服務型人(rén)才的(de)隊伍建設。從國(guó)外基金市場發展看，信息越公開，基金市場越發達。因此，要(yào / yāo)盡可能使各類包括房地(dì / de)産信息、國(guó)家政策信息、金融證券信息及時(shí)、準确地(dì / de)傳遞給信息需求者，促使大(dà)家在(zài)信息公開情況下，從事房地(dì / de)産投資信托基金的(de)運作，促進我國(guó)房地(dì / de)産投資信托基金的(de)順利發展。 

    (4)建立信托企業信用制度。建立信托企業信用制度，以(yǐ)完善的(de)法律體系促進信托市場的(de)誠信，保證信托市場的(de)健康發展。建立信托企業征信體制，劃分信托企業信息類型，實現征信數據的(de)開放；發展信用中介機構；建立标準化的(de)信托企業征信數據庫；建立健全失信懲罰制度；規範發展信用評級行業；大(dà)力發展信托企業信用管理教育。 

    (5)健全信息披露制度。有的(de)信托公司将募集資金投入關聯方、并由關聯公司進行擔保，但信托合同中對此沒有揭示，使投資者身處風險隐患而(ér)不(bù)知情。信托投資公司應真實、準确、及時(shí)、完整地(dì / de)披露信息，包括經審計的(de)年報和(hé / huò)重大(dà)事件臨時(shí)報告等，在(zài)年報中披露各類風險和(hé / huò)風險管理情況及公司治理信息，并在(zài)會計附注中披露關聯交易的(de)總量及重大(dà)關聯交易的(de)情況等。 

    5、結論 

    房地(dì / de)産業和(hé / huò)稀缺資源土地(dì / de)緊密關聯，曆史數據已經表明，房地(dì / de)産業是(shì)容易積累财富的(de)行業。房地(dì / de)産投資開發需要(yào / yāo)大(dà)量資金，一(yī / yì ／yí)般大(dà)衆投資者很難參與其中，REITs的(de)出(chū)現，爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)般大(dà)衆投資者提供了(le／liǎo)投資于(yú)大(dà)型房地(dì / de)産開發的(de)機會。對于(yú)房地(dì / de)産所有者來(lái)說(shuō)， REITs在(zài)融資方面提供了(le／liǎo)更大(dà)的(de)靈活性和(hé / huò)有效性。 REITs使房地(dì / de)産開發商能夠通過規範的(de)REITs渠道(dào)及時(shí)回籠資金，投資于(yú)其他(tā)開發項目，促進了(le／liǎo)房地(dì / de)産業和(hé / huò)房地(dì / de)産金融市場的(de)發展。而(ér)從戰略角度來(lái)說(shuō)， REITs将是(shì)國(guó)内商業地(dì / de)産乃至房地(dì / de)産金融的(de)發展方向。 

    爲(wéi / wèi)此，房地(dì / de)産投資基金對于(yú)我國(guó)房地(dì / de)産業乃至整個(gè)國(guó)民經濟的(de)運行具有非常積極的(de)意義，而(ér)且其作爲(wéi / wèi)有效的(de)金融投資手段可以(yǐ)活躍和(hé / huò)刺激我國(guó)金融市場，作爲(wéi / wèi)融資手段又可以(yǐ)推動我國(guó)房地(dì / de)産業的(de)發展。因此，通過房地(dì / de)産投資基金來(lái)發展我國(guó)房地(dì / de)産業以(yǐ)及以(yǐ)基金方式投資房地(dì / de)産已經取得了(le／liǎo)相當部分業界人(rén)士和(hé / huò)投資者的(de)共識，房地(dì / de)産投資基金的(de)産生是(shì)我國(guó)房地(dì / de)産業發展的(de)一(yī / yì ／yí)種必然趨勢。 

    作者：中國(guó)建設銀行山東威海分行 王曉燕